来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计(jì)划缩表(biǎo)。坚持加息的(de)关键仍是通胀(zhàng)压力太大。

　　本次美联(lián)储声明较3月有何变化？第一，重(zhòng)申经济依然稳(wěn)健，表述修改为“一季(jì)度经济温和增(zēng)长，就(jiù)业强(qiáng)劲，失业率在低位”。第二(èr)，重申(shēn)美(měi)国银行稳(wěn)健，明(míng)确银(yín)行风险导(dǎo)致家(jiā)庭和企业信贷的收紧。第三，重申通胀压(yā)力，“通货膨胀仍(réng)然很(hěn)高，委员会仍然高(gāo)度关注通货(huò)膨胀风险”。第(dì)四，修(xiū)改货(huò)币(bì)政策表述，重申“委员会(huì)评估货币政策的滞后影响”，删除“委员会预计一些额外的(de)政策紧缩(suō)可能是(shì)适当的”。

　　鲍(bào)威尔有何表态？关于经济，认为(wèi)经济(jì)可(kě)能面临来自(zì)紧缩信(xìn)贷的阻力，其影响还需要时(shí)间来体现；预计美国(guó)经济温和增长，有可能(néng)避免衰(shuāi)退，或者是温和衰退。关于加息，本次加息依(yī)然(rán)是共识；认为(wèi)原则(zé)上不需要利率提高那么高(gāo)，正在评估是否达到限制(zhì)性水平(píng)，认为(wèi)或(huò)已经达到（或已经接近达到(dào)）。关于降息(xī)，强调(diào)劳动力市场在走弱，但依然强劲，薪资(zī)水平仍高；通胀有(yǒu)所缓和(hé)，但依(yī)然高企，远高于目(mù)标，降低通(tōng)胀(zhàng)仍需较长时间，当前降(jiàng)息并不(bù)合适(shì)。关(guān)于银行和债务上限，强(qiáng)调地区性银行发挥非(fēi)常重要的作用，不希望大型(xíng)银行(xíng)进行大规(guī)模收购，银行业总体上有所(suǒ)改善，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹性。强调应(yīng)及时提(tí)高债务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如(rú)期加(jiā)息25BP。2023年(nián)5月(yuè)3日，美联(lián)储5月FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上(shàng)调联邦基金(jīn)利(lì)率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(ni鱼目混珠这个故事，鱼目混珠的典故án)6月以来(lái)的高点。此外(wài)，上调(diào)准备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主(zhǔ)要信(xìn)贷利率(lǜ)至5.25％，上调隔夜(yè)回购(gòu)利率至5.25％。

　　按计划缩(suō)表(biǎo)，美联储将继续减持美国国债、机(jī)构债务和机(jī)构抵押(yā)贷款支持(chí)证(zhèng)券，上(shàng)限为950亿美元(yuán)（600亿美元国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为，美联储(chǔ)坚(jiān)持加(jiā)息的关键仍在(zài)于通胀压力较大。例如，3月(yuè)美国核心(xīn)通胀季调环比仍在(zài)0.4％的高位(wèi)，且已经连续4个月处于高位；核心通胀(zhàng)年化同比(bǐ)也仍在4.9％，边际上并没有明显降温。本(běn)轮加息是80年代以来最快的一次，10次便累计(jì)加息500BP。

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　　加(jiā)息或(huò)将结束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年(nián)3月相比(bǐ)有哪些变化(huà)？

　　关于(yú)经济方(fāng)面，重申经(jīng)济依然稳健。不过(guò)表述修改为“1季度经济活动以(yǐ)适度(dù)的速度增长，最近几个月就业增(zēng)长强(qiáng)劲，失业率保持在(zài)低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高(gāo)”、“委员会仍(réng)然高度(dù)关注(zhù)通货膨(péng)胀(zhàng)风险”、“致(zhì)力于恢复2％的通胀(zhàng)目标”。

　　关于加息方(fāng)面，或将停止(zhǐ)加息。重申(shēn)委员(yuán)会(huì)将(jiāng)评估(gū)货币政策的滞后影响，“在确(què)定额外的(de)政(zhèng)策紧缩(suō)在多(duō)大程度上适合(hé)于随着时间的推移将通货(huò)膨胀率恢复到2％时，委员会将考虑货币政(zhèng)策(cè)的累积紧缩，货币政策影响经济活动和通货(huò)膨(péng)胀的滞后，以及经(jīng)济(jì)和(hé)金(jīn)融发展(zhǎn)”。重点是删除了“委员会预计，一些(xiē)额外的政策紧(jǐn)缩可能是(shì)适(shì)当(dāng)的，以实现一种(zhǒng)货币(bì)政(zhèng)策立场”，表明(míng)美(měi)联储加息或(huò)将(jiāng)结束。

　　关于银行风险(xiǎn)，重(zhòng)申美国银(yín)行稳健。“美国银行(xíng)体系稳健且富有弹(dàn)性”；明确银行(xíng)风(fēng)险(xiǎn)导(dǎo)致了(le)家庭和企业信贷的收紧（上一次表述(shù)为“可能”），重申这对经济、就业和通胀(zhàng)的影(yǐng)响存在不确(què)定性(xìng)，“家庭和企业信贷条件(jiàn)收紧可能会拖累经济(jì)活动(dòng)、就业和通胀，这(zhè)些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关(guān)于经济，仍期待(dài)“软着陆”。美联储主席鲍威(wēi)尔认(rèn)为，经济可能面临来自紧缩信(xìn)贷的阻力，其影响还需要时间来体现(xiàn)（尤其是(shì)住房和投资领域）。不过明确指出，如(rú)果美(měi)国(guó)出现经济衰退，希(xī)望(wàng)是温和(hé)的；强调，美国可(kě)能会出现轻微的经济衰(shuāi)退。

　　关于加息，或已经达到限制(zhì)性水平。美联储在3月(yuè)议息会(huì)议时(shí)，就(jiù)已经在讨论停止加息的问题(tí)；不过，鲍(bào)威尔指出本次加息依(yī)然是共识(shí)，所(suǒ)有人全票(piào)通过(guò)，一些政(zhèng)策制定者谈到停止加息，但(dàn)不(bù)是(shì)本次(cì)会(huì)议(yì)。

　　对于未来利(lì)率终点的(de)问题，鲍威(wēi)尔认为(wèi)原(yuán)则上不需(xū)要利率(lǜ)提高那么(me)高，正在(zài)评估是(shì)否达(dá)到限制性水平，认为或已经(鱼目混珠这个故事，鱼目混珠的典故jīng)达到(dào)了限制性(xìng)水(shuǐ)平（或已经接近(jìn)达到(dào)），也就意(yì)味着也许(xǔ)可(kě)以暂(zàn)停加息了。后续政策变(biàn)化的关键仍(réng)是审(shěn)视数据，尤其(qí)是通胀。

　　关(guān)于降(jiàng)息，当前并不合适。鲍威尔(ěr)强(qiáng)调，美国劳动力(lì)市场在(zài)走弱，但依(yī)然强劲，失业率仍在低位，薪资水平(píng)仍高，高于2％的通胀水(shuǐ)平。整(zhěng)体通胀有所缓和，但依然高(gāo)企(qǐ)，远(yuǎn)高于(yú)目(mù)标水平，降(jiàng)低通胀仍需较长时(shí)间(jiān)，当前降息并不(bù)合适(shì)。

　　关(guān)于银行(xíng)风险(xiǎn)，鲍威(wēi)尔强(qiáng)调(diào)地区性(xìng)银(yín)行发挥非常(cháng)重(zhòng)要(yào)的作用，不希望大型银行(xíng)进行大(dà)规模收购，银行业(yè)总体上有所改善，美国银行(xíng)系统健康且具有(yǒu)弹性。银行危机的影响程度目(mù)前尚(shàng)不(bù)确(què)定。

　　关于债务(wù)上限风险，鲍(bào)威尔强(qiáng)调应及时提高债务上限(xiàn)，如果没有(yǒu)达成债务(wù)协(xié)议，经(jīng)济后果“高度不确定(dìng)”。此前(qián)，美国财政部长耶伦也(yě)强(qiáng)调，如果国会不(bù)尽早(zǎo)采(cǎi)取(qǔ)行动提(tí)高债务上限，美国可能最早(zǎo)于6月1日出现债务违约(yuē)。

　　由于美联(lián)邦政府触及31.4万(wàn)亿(yì)美元(yuán)的法定举债上限，美国财政部(bù)于今年(nián)1月宣布采取(qǔ)特(tè)别(bié)措施，避免联邦政府发生债务(wù)违约(yuē)。美国国会预算办(bàn)公(gōng)室(shì)5月1日发布的最新报告显示，美(měi)国在(zài)6月初耗尽资金(jīn)的风险较之前(qián)更高。

　　往(wǎng)前看，美国银行(xíng)风险演变成系统(tǒng)性风险的(de)概率或有限(xiàn)，但中小银行破产或依然会出(chū)现。目前市场依然(rán)预(yù)期美联储6-7月维持利(lì)率水平不变，9月开(kāi)始降息(xī)（概率达70％），年内(nèi)至(zhì)少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认(rèn)为，美国经济(jì)虽在下滑，但(dàn)依然有韧性；美(měi)国通胀压(yā)力仍大(dà)，年(nián)内(nèi)降息概率或较低(dī)。

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