金融界5月(yuè)27日消息 近日因为昆明国资委的一封声明(míng)，让(ràng)城投债(zhài)成为(wèi)关注的(de)焦点，当(dāng)前地方(fāng)债的规模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经越(yuè)来(lái)越被重视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方债包括(kuò)地方一般债、专(zhuān)项(xiàng)债和(hé)包括城投债在内(nèi)的各(gè)种隐形债，其规模究竟(jìng)有多(duō)大，尚(shàng)有争(阿富汗是哪一年灭亡的zhēng)议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投资者是地方债(zhài)的主要(yào)持(chí)有者，他们普(pǔ)遍担心的(de)还是城投(tóu)债务、非标(biāo)等(děng)地(dì)方政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵(guì)州省政府发展研究中心提出，“化债(zhài)工作(zuò)推进异(yì)常艰难(nán)，仅(jǐn)依靠自身能力已(yǐ)无(wú)法得到有效解决(jué)。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷看(kàn)来，在土地(dì)财政(zhèng)缩水的背景下(xià)，地(dì)方政府的财权与(yǔ)事权不匹配问题又凸显出来。在我国政(zhèng)府杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)水(shuǐ)平并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率(lǜ)水平(píng)确(què)实够高了(le)。需要调整中央和(hé)地方之(zhī)间债(zhài)务(wù)余额的比例关系。“今后应加大中央(yāng)政府的发债规模，为地(dì)方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为，在当(dāng)前中国(guó)经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防(fáng)范区(qū)域性金(jīn)融风险显得尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与(yǔ)政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份一定的“托底”支持，在(zài)政策上(shàng)大(dà)力度支持地方政府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实(shí)践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业(yè)银(yín)行的(de)低(dī)息(xī)资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政(zhèng)策上支持地方政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司(sī)共计(jì)1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方债务的辨证思(sī)考(kǎo)》

　　截(jié)至(zhì)2022年末全(quán)国城投有息债务54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城(chéng)投平台成(chéng)为地方债务(wù)主要(yào)体现形(xíng)式

　　城投债是指城投企业公开(kāi)发(fā)行的公司债券和中期票(piào)据。按(àn)照(zhào)新预算法、“43号文”出台明(míng)确城投债与地(dì)方政府信用脱钩，城(chéng)投(tóu)公司定位由(yóu)地方政(zhèng)府投融资机构(gòu)转变为市场(chǎng)化运营主体，地方政府不(bù)再(zài)对城(chéng)投(tóu)债(zhài)兜(dōu)底(dǐ)。但实(shí)际上市场仍然(rán)把城(chéng)投债看作由地方政府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是地方政府(fǔ)下设的投(tóu)融资(zī)机(jī)构，很(hěn)难完全独立(lì)成(chéng)为与政府无关的纯市场化的企业。城投的债务(wù)主要包括向银行借款(kuǎn)和发行(xíng)债券融资(zī)这(zhè)两种(zhǒng)方式(shì)，以(yǐ)前一种方式为主，但后(hòu)一(yī)种债权融资的规(guī)模也不小，到2022年(nián)末，余额估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城(chéng)投(tóu)有息债务快速扩张，每年增速均保持在(zài)10％以上，到(dào)2022年末，全国城(chéng)投(tóu)有息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了(le)7倍(bèi)以上。

城投平台发债余额(é)的增长

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图片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式，规模(mó)明显超过地(dì)方政府的(de)一般债(zhài)和专项债之(zhī)和。城投平台中，如今(jīn)，城(chéng)投平台(tái)的债券(quàn)余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍属(shǔ)于地方政府(fǔ)背书的高等(děng)级(jí)信用(yòng)债(zhài)。但是(shì)，城投平台的(de)非标违(wéi)约情况时(shí)有发生，银行贷款(kuǎn)展期(qī)、调整(zhěng)还贷方(fāng)式的也(yě)比(bǐ)较多(duō)。

　　地方政府应确保城投债按时兑(duì)付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方政府债(zhài)务增长和财政收入(rù)增速下降甚至(zhì)负增长的(de)现象普遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投债的收益率普(pǔ)遍高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省土地出(chū)让金对(duì)政(zhèng)府债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除城投拿(ná)地(dì)之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的(de)永煤债(zhài)违约(yuē)之后(hòu)，对河南(nán)省乃至全国的信用债市场都造成负面冲击(jī)，信用分层现象加剧，部(bù)分经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南和天津等(děng)近几年融(róng)资(zī)成本仍在上(shàng)升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体降幅(fú)相较全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债加权(quán)平均票面利率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当前在经济复(fù)苏不及预(yù)期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应(yīng)该确保城投(tóu)债(zhài)的(de)按时兑(duì)付(fù)。因为(wèi)违(wéi)约不(bù)仅不(bù)能解决债务(wù)问(wèn)题，反(fǎn)而(ér)会(huì)恶化(huà)区域信用环境，导致地方国企融资难、融资贵。从未(wèi)来区域(yù)经济(jì)发展的角度看，政(zhèng)府部门仍需要持续举债来实(shí)现(xiàn)经(jīng)济平稳增长，需(xū)要保(bǎo)持政府信(xìn)用(yòng)，不能轻易(yì)违(wéi)约。

　　建(jiàn)议中央大力度(dù)支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此，当前(qián)迫(pò)切需要增强城投债权人的持有信心(xīn)，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就意味着城投公司能够具备低(dī)成本的借新还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩子(zi)谁家(jiā)抱(bào)”，意味着(zhe)对地方(fāng)债不兜(dōu)底，但(dàn)建议给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，即在政策上大力度支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投(tóu)公(gōng)司(sī)的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商业银行(xíng)的(de)低息资金来降低债务(wù)成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对(duì)于地方政府可(kě)否通(tōng)过出让国有(yǒu)资产来偿债(zhài)方面(miàn)，也(yě)希望(wàng)中央给予政策上的支(zhī)持(chí)。因(yīn)为今年(nián)3月1日(rì)，国资委在对政协十(shí)三届全国委员(yuán)会第五次会议第(dì)00503号提案的答(dá)复中(zhōng)表(biǎo)示，将适时出台制度规定及操作细则(zé)，探索国(guó)有权益份额规范化退出的有效方式和途径，充分(fēn)发(fā)挥有(yǒu)限合(hé)伙企(qǐ)业的优势，助力国(guó)有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得收入(rù)偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公(gōng)告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合计(jì)占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经济转(zhuǎn)型的(de)关(guān)键阶(jiē)段，维(wéi)护地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要(yào)保持。

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