来源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内(nèi)经济回暖主要缘(yuán)于疫后复(fù)苏红利(lì)驱动，表现为生产(chǎn)恢复推动出口(kǒu)形势好(hǎo)转，出行需求(qiú)释放催化下游消费回(huí)暖(nuǎn)。从行业表现(xiàn)看，制造业从(cóng)去年四季度的(de)“量(liàng)价齐(qí)跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或(huò)从主动去库转向被(bèi)动去库(kù)。从景(jǐng)气度边际表现看(kàn)，下游消费制造(zào)>；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；上游(yóu)原材料加工(gōng)；服(fú)务业中，交通运输(shū)、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前(qián)仍有一(yī)定(dìng)差(chà)距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济(jì)脉冲式(shì)修复放缓、海外总需求回落预(yù)期逐(zhú)步(bù)兑现(xiàn)，消费回暖和产业升(shēng)级(jí)将成为(wèi)推动(dòng)下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一(yī)季度GDP表现看，制造业，交通运(yùn)输、房地产等行(xíng)业景(jǐng)气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度回(huí)落，与(yǔ)年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲(pí)弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造(zào)业内部来看(kàn)，今年3月，制造业各(gè)行业景气(qì)度普遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度(dù)边际改善情况(kuàng)来看(kàn)，下(xià)游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业(yè)景气度较高，部分行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐(qí)升”。

　　中游(yóu)装备制造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工行业景气度改(gǎi)善幅(fú)度最弱，由于(yú)行业(yè)库存水平偏(piān)高，多数行业仍然受(shòu)到(dào)价(jià)格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金(jīn)属矿物>；；；石油(yóu)石(shí)化行业。

　　消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级或是推(tuī)动(dòng)下一阶(jiē)段(duàn)经济复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内经济复(fù)苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积(jī)压的购房、服务消费需求得以释(shì)放；供给方面(miàn)，国内复工复产加快推进(jìn)，生产(chǎn)端快速(sù)恢复，是推(tuī)动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利驱(qū)动(dòng)边际转弱，随着未来海(hǎi)外总需求(qiú)回(huí)落的预期逐步兑(duì)现，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概率来自(zì)于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费倾向明显(xiǎn)回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时(shí)信(xìn)贷数据指向居民(mín)“去杠(gāng)杆”势头缓和(hé)，未来(lái)消费回暖的确定(dìng)性进一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服务消费有望持续修(xiū)复，家(jiā)电、家具、纺服(fú)等(děng)与出行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升级路(lù)径驱动下，汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增(zēng)强，有望维(wéi)持(chí)出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触底回升，制造业(yè)企业盈利(lì)有望向上修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转向被(bèi)动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求有望改善，推动中游(yóu)装备制造(zào)景气度(dù)维持高(gāo)位(wèi)。

　　风险提示：国内(nèi)经济恢(huī)复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复(fù)苏的主因(yīn)

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超预(yù)期增(zēng)长，指向疫后复苏背景下，国内经济(jì)企稳(wěn)回升。但不同于海外国(guó)家疫后复苏(sū)的规(guī)律，本轮国内(nèi)疫后(hòu)复苏发生(shēng)在外需回落(luò)、国内经济转(zhuǎn)向高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠(gāng)杆”的(de)过程中，因此驱动疫后经济复苏的(de)力量并不均衡，行业(yè)分化(huà)特征明(míng)显(xiǎn)。因此，我们重点(diǎn)从行(xíng)业层面，观(guān)测当前(qián)各行(xíng)业(yè)景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业(yè)表现来看，今年一(yī)季度制(zhì)造业、交通(tōng)运输业、房地(dì)产(chǎn)业景气度明显提升，而(ér)建(jiàn)筑业景气度回(huí)落(luò)，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资(zī)疲弱的情况(kuàng)相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份的复合增速，观察各行(xíng)业增(zēng)加值(zhí)变化。

　　今年一季度(dù)第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年增速，与近(jìn)年来(lái)加快(kuài)建设农业强国，推进农业(yè)农村现代化(huà)的目(mù)标有关(guān)。

　　今年一季度第二产业增加值增速升至(zhì)5.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的(de)4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值增速(sù)提升至5.9％，高于去(qù)年(nián)四季度(dù)的(de)4.7％，但(dàn)低(dī)于2021年全年(nián)增速，与(yǔ)去年下半(bàn)年(nián)之后外(wài)需转弱、居民(mín)商(shāng)品消费恢复偏慢有关(guān)。而建筑业景气度明显回落，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低于(yú)去年(nián)四(sì)季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第(dì)三产业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季度的(de)4.6％，但相(xiāng)较疫情(qíng)前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于居民出行活(huó)动恢复，交(jiāo)通运输、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业增加值增速明显提升，自去(qù)年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速；住(zhù)宿和(hé)餐饮业(yè)增加值增速小幅回升，尽管高于疫情三(sān)年来的平(píng)均增速，但绝对水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而受益(yì)于新(xīn)房和(hé)二手房(fáng)销售(shòu)回暖(nuǎn)，今年一季(jì)度房地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复(fù)苏分化，中(zhōng)下游改善幅度(dù)好于上游

　　对于行(xíng)业景气度的(de)观测，我(wǒ)们采(cǎi)用量（各行(xíng)业工业增加值增速(sù)）与(yǔ)价格（各行(xíng)业(yè)工业品(pǐn)价格(gé)增速）分别作为(wèi)供需(xū)的衡量指标。主要选取28个主要行业自2019年以来(lái)的(de)月度数据，首先将各行业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速调(diào)整(zhěng)为以2019年为基(jī)期的复(fù)合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速(sù)和PPI增速的(de)分位数水(shuǐ)平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气度出现(xiàn)普遍回(huí)暖，多数(shù)从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复(fù)苏(sū)初期，供给(gěi)端(duān)修(xiū)复(fù)好于需(xū)求(qiú)端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程(chéng)尚未结束。从(cóng)行业景气度边际改善(shàn)情况来(lái)看，下游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度(dù)呈现(xiàn)高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期(qī)相关的行业(yè)景气(qì)度最高，部分行业步(bù)入(rù)“量价齐升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出消费相关的，酒饮料(liào)茶(chá)、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量价分位数水平均处在高景气度区(qū)间，烟草、家具制造行业也(yě)呈(chéng)现“量价齐升”的(de)特征；食品制造景(jǐng)气度有所回落，农副加(jiā)工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高(gāo)库存水平有关，今年(nián)2月(yuè)，库(kù)存(cún)同比(bǐ)均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位(wèi)数水平；而随着防疫需求的降温，医药(yào)制造业景(jǐng)气度有所回(huí)落，表(biǎo)现为(wèi)“量跌(diē)价(jià)平”。

　　中游装备(bèi)制造(zào)业行业景气(qì)度居(jū)中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原(yuán)材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初外需表(biǎo)现好于(yú)内需(xū)，部分行业仍在去库进程有(yǒu)关(guān)。其中，电气机械、专用设备、运输设备工业增加(jiā)值增速改善幅度最大，受益于国内产业升级、出(chū)口优势带来的(de)韧(rèn)性驱动；其(qí)次是(shì)汽车制造(zào)、金属制品，改善(shàn)幅度最弱的是通用设备、电(diàn)子(zi)设备，与(yǔ)房(fáng)地产新开工强度(dù)较弱、消费电子行(xíng)业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业(yè)景气(qì)度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏(piān)高，多数行业仍受(shòu)制(zhì)于(yú)价格(gé)下跌(diē)的(de)困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。其(qí)中(zhōng)，有(yǒu)色(sè)金属行业(yè)生产端改善幅度最大，3月增加(jiā)值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但受全球大宗(zōng)商品下行周期影响，价格依旧(jiù)承压；随着年(nián)初(chū)建筑业(yè)施工回暖，相(xiāng)关(guān)的黑色(sè)金(jīn)属、非金属(shǔ)制(zhì)品景气度提(tí)升，但由于库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，价格仍处在下跌(diē)区(qū)间(jiān)，拖累整体盈利水平；石化链条行(xíng)业生产水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数(shù)水平绿肥红瘦暗指什么感情和意思，绿肥红瘦暗指什么意思仍处在50％以(yǐ)下的景气度(dù)偏低区间(jiān)，今年由于(yú)能源危机缓解，产品价格(gé)相较去年(nián)同期也(yě)出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位，但出现(xiàn)边际放缓，生产及价格(gé)水(shuǐ)平同(tóng)步(bù)回落。这与去(qù)年以来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产(chǎn)成品(pǐn)库存同比处在2016年以来94％分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回(huí)暖和(hé)产业升级或是推(tuī)动下(xià)一阶(jiē)段经济(jì)复(fù)苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济复苏(sū)主要受(shòu)益(yì)于疫后(hòu)复苏(sū)红利。一(yī)方面，消费场景恢复(fù)后，出行类消费(fèi)快速复苏，前期积压的购(gòu)房(fáng)、服务性需求(qiú)得以释放；另一方面，国内复工复产加快(kuài)推进，保证供给端(duān)的快速(sù)恢复，是推(tuī)动年初出口数据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏(sū)节奏有所(suǒ)放缓，指向疫(yì)后红利释(shì)放(fàng)效果转弱，随着(zhe)未来海外总需求回(huí)落的预(yù)期逐步(bù)兑现，后续驱动(dòng)国内经济增长(zhǎng)的(de)线索，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一是(shì)，随(suí)着居民收入(rù)提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进一(yī)步增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景(jǐng)气度均有望提(tí)升(shēng)。

　　从一季(jì)度居民收(shōu)入和消(xiāo)费数据看(kàn)，居民收入增速提(tí)升，消费倾向开始回(huí)升，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前(qián)水平。以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增速看，今年(nián)一季度，全国居民人均(jūn)可支(zhī)配收(shōu)入增速提(tí)升至(zhì)6.4％，高于去年四(sì)季度的5.6％，居民(mín)人均(jūn)消费支出增速提升至5.0％，高于去(qù)年四(sì)季度的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的(de)65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服务业恢(huī)复持续向好，有望带动相关(guān)就业岗位加快恢复，进一步提(tí)振居(jū)民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民储蓄(xù)意(yì)愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，消费(fèi)和投资信心正在筑底。今年(nián)以来，居民(mín)储蓄意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数(shù)据(jù)看，3月居(jū)民新(xīn)增存款同比(bǐ)增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同(tóng)比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿元的(de)月(yuè)均同比增量。从(cóng)贷(dài)款数(shù)据看，3月居民(mín)部门新增净(jìng)融资同比多增4859亿元(yuán)，其(qí)中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元，中(zhōng)长期信贷同(tóng)比多增2613亿元(yuán)。居民部门(mén)新增净融资(zī)连(lián)续2个月(yuè)维持同(tóng)比(bǐ)扩张，指向(xiàng)居民预(yù)期可能正(zhèng)在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储户问(wèn)卷调查(chá)结果显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减(jiǎn)少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费”和(hé)“更多投资(zī)”的居民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高(gāo)于上(shàng)季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民(mín)储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升级(jí)路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，以及相关行业(yè)设备投(tóu)资更新(xīn)，有(yǒu)望推动(dòng)中游装备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国(guó)内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利(lì)持续释放，以(yǐ)及汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口优势增强。今年在海外总需求回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国(guó)家贸易往来(lái)加强、以及新能源产品优(yōu)势(shì)强化，有望维持装备制造(zào)领域出口韧性(xìng)。

　　另一(yī)方面，企(qǐ)业盈(yíng)利下滑和库存高(gāo)位，对制造(zào)业投资扩产造(zào)成一定(dìng)压力(lì)。但随(suí)着(zhe)下游消费(fèi)稳步修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造业企业盈利有望向上修复。目(mù)前看，电气机械等装(zhuāng)备制(zhì)造业去库进程(chéng)已进入(rù)下半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹。随着需(xū)求(qiú)回暖、盈利修复，企业(yè)将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债(zhài)收益率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国(guó)10年(nián)期国(guó)债收益率上(shàng)行。本周(zhōu)（截(jié)至4月21日(rì)）美国10年(nián)期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预(yù)期(qī)较上周下(xià)行(xíng)2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国(guó)债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年(nián)期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月(yuè)20日），英(yīng)国(guó)10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期和(hé)2年期国债期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整利(lì)差(chà)较上周末持平(píng)为0.55％，美国高收(shōu)益债期(qī)权(quán)调整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球(qiú)股(gǔ)市涨跌分化(huà)，大宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌

　　全(quán)球(qiú)股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市(shì)普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道(dào)琼(qióng)斯工(gōng)业指(zhǐ)数、纳斯达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰(lán)标(biāo)普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标(biāo)普200、韩国综合(hé)指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数、恒生指数分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗(zōng)商(shāng)品价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商(shāng)品价(jià)格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察(chá)：美欧加(jiā)息(xī)步(bù)伐或将继续

　　4月19日(rì)，美(měi)联(lián)储褐皮书公(gōng)布，显(xiǎn)示近(jìn)几周美国(guó)经济增(zēng)长陷入停滞，通(tōng)胀和招聘活动(dòng)放缓(huǎn)，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称(chēng)，最近(jìn)几周美国总体(tǐ)经(jīng)济(jì)活(huó)动几乎(hū)没有(yǒu)变化(huà)，几个辖(xiá)区指出在不(bù)确定性(xìng)增加和对流动性的担(dān)忧加剧(jù)之际，银行收紧了贷(dài)款标准。近(jìn)期美(měi)国总体物价水平温和上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀(zhàng)，加息步(bù)伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称(chēng)，需要进一(yī)步(bù)收紧政策(cè)来应对高通胀(zhàng)，加息结束(shù)后美联储将需要(yào)在一段时间内维持利(lì)率稳定(dìng)。同日美联储(chǔ)梅斯特表示，预(yù)计今年货(huò)币政(zhèng)策将需要(yào)进(jìn)一步进(jìn)入限制性区域，终端利率或将(jiāng)高(gāo)于5％，具(jù)体取决于(yú)经济和金融形(xíng)势(shì)的发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策(cè)会议(yì)纪(jì)要(yào)公布，绝(jué)大多数委(wěi)员(yuán)同意将利(lì)率上(shàng)调50个(gè)基点(diǎn)。4月20日公布的(de)欧洲央行会议纪要显示，货币(bì)政策(cè)在降低通胀方面(miàn)仍(réng)有(yǒu)一(yī)段路(lù)要(yào)走，一些(xiē)委员认(rèn)为(wèi)整体而言(yán)通胀风(fēng)险倾向于上行。金(jīn)融市场紧张(zhāng)局势被视(shì)为(wèi)经济和通胀前(qián)景重大不确(què)定(dìng)性的来源。然而除非形势显著恶化，否则金融市场的紧张局(jú)势(shì)不太(tài)可能(néng)从根本上改变欧洲央行(xíng)管理委员会对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案(àn)”落地(dì)；美财长耶伦强调美(měi)国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧(ōu)洲议会通过了(le)一项临时(shí)政治(zhì)协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标是(shì)到(dào)2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体行(xíng)业，以将(jiāng)欧(ōu)盟占全(quán)球半导体制(zhì)造市场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供(gōng)应链，并与美国(guó)和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院(yuàn)议长麦(mài)卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限相关立法措施(shī)。白(bái)宫需要开始就债务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正(zhèng)在推出一(yī)份债务(wù)上(shàng)限相关(guān)立(lì)法措施；债(zhài)务法案将设法收回未使用的防疫资金用于(yú)日常(cháng)开(kāi)支；法(fǎ)案将减少对国税局的(de)拨款(kuǎn)，并结束(shù)绿色产业(yè)补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财(cái)政(zhèng)部长耶伦(lún)就中(zhōng)美关系发(fā)表讲话(huà)，表(biǎo)明美(měi)国无意与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美(měi)国寻求与中国建(jiàn)立“建设(shè)性和公(gōng)平(píng)的(de)经济关(guān)系(xì)”。但“当(dāng)美(měi)国利益受到威胁时(shí)”，美国将坚(jiān)定地(dì)捍(hàn)卫国家(jiā)安全，即使以牺牲中美(měi)关系为(wèi)代价。在国际关系中，耶伦表(biǎo)示美中两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比(bǐ)如帮助面临债(zhài)务问(wèn)题的(de)新(xīn)兴市场和发展中国(guó)家等(děng)。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环(huán)比(bǐ)上涨

　　原油价(jià)格环比(bǐ)上涨，环比由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油(yóu)价格环(huán)比上涨10.06％，环比由负转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本(běn)月(yuè)的10.06％，最新月(yuè)度均(jūn)价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格(gé)环比上(shàng)涨(zhǎng)7.14％，环比由(yóu)负(fù)转正，由(yóu)上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-1.33％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的0.86％，库存同(tóng)比(bǐ)下降51.71％，降(jiàng)幅相对上(shàng)月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥(ní)价(jià)格指数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东(dōng)北(běi)、华东、中南(nán)、西北(běi)以及西南各区(qū)价格指(zhǐ)数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库存同比下降，钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比(bǐ)由(yóu)正(zhèng)转负，环比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅(fú)相对上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄，猪价菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点。其中(zhōng)，一(yī)线、二线、三线城市商(shāng)品房成交面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地(dì)成交面积跌(diē)幅收窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供(gōng)应面(miàn)积(jī)同(tóng)比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上(shàng)月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为(wèi)5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月扩(kuò)大(dà)2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格(gé)环(huán)比下跌8.22％至(zhì)4.89元(yuán)/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果(guǒ)价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增幅(fú)扩大。4月以来(lái)，乘用车日(rì)均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点(diǎn)。批发销量(liàng)同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率普(pǔ)遍下(xià)行

　　货币市场(chǎng)利率趋势(shì)分(fēn)化，国债利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较(jiào)上(shàng)月(yuè)末(mò)下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年(nián)期国债(zhài)利率较上月(yuè)末(mò)下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率(lǜ)较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利(lì)率较(jiào)上月末(mò)下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振消费(fèi)持续回升的动(dòng)力；国资委(wěi)强调着(zhe)力发(fā)展战略性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改(gǎi)革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发布会，强(qiáng)调要提振(zhèn)消(xiāo)费持(chí)续回升(shēng)的(de)动力。接下来(lái)将重(zhòng)点做好四方面(miàn)工作：一是，研(yán)究起(qǐ)草关于(yú)恢复(fù)和(hé)扩大消费的政策(cè)文件，围(wéi)绕(rào)大宗消费(fèi)、服务消费、农村消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大力(lì)推动新能源汽(qì)车下乡；三是，会同有关方(fāng)面优化(huà)就(jiù)业、收入分配和消费全链条良性循环促进(jìn)机制；四是，研究制定关于营造放(fàng)心消费环(huán)境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调推(tuī)动国资央企着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特(tè)别(bié)是(shì)战略性新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)。会议认为，要更好推动国资(zī)央企在(zài)中国式现(xiàn)代化(huà)新征(zhēng)程中走在前列，着力提(tí)升科技自立自强水平，提升自主创(chuàng)新能力(lì)；着(zhe)力发(fā)展实体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产业，加快推进现(xiàn)代化(huà)产业体系建设；抓(zhuā)好(hǎo)新一轮(lún)国企改革深化提升行动(dòng)组(zǔ)织(zhī)实施，高水(shuǐ)平(píng)参与共建“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季度工(gōng)业(yè)和信息化发展状(zhuàng)况，表(biǎo)示下一步将制定实施重点行业稳增长的(de)工作方案。一是(shì)营造(zào)良(liáng)好产业发展环境，落(luò)实(shí)落(luò)细稳增长政策举措，抓(zhuā)实(shí)抓细部省协(xié)作、部门协(xié)同；二是推动出口保(bǎo)稳提(tí)质(zhì)，加大对制(zhì)造业外(wài)贸企业的(de)支持力(lì)度，配合有关(guān)部门落实好稳外贸政策(cè)举措；三(sān)是促进内需(xū)加快恢(huī)复，以高(gāo)质量(liàng)供给促(cù)进(jìn)消费；四是持续增强发(fā)展动能，加快战(zhàn)略性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济(jì)恢复(fù)力度不及(jí)预期；海外需求超(chāo)预期回落。

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