金融界5月27日(rì)消息 近(jìn)日因为昆明国资委的(de)一(yī)封声(shēng)明，让城投债成为关(guān)注的焦点(diǎn)，当前地方债(zhài)的规模(mó)和地方政(zhèng)府的偿债(zhài)能(néng)力(lì)已经(jīng)越(yuè)来越被重视。如何如何处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发(fā)文称，地方债包括地方一(yī)般债、专项债(zhài)和(hé)包(bāo)括城投(tóu)债在(zài)内的各种隐(yǐn)形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行(xíng)、保险、基金等在(zài)内的机(jī)构投资者是地方债的主要持有者，他们(men)普遍(biàn)担心的还(hái)是城投债务、非标等地方政府隐形债风险。例(lì)如，近期贵州省政府发展研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身能力(lì)已(yǐ)无法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土地(dì)财政缩水(shuǐ)的(de)背(bèi)景下，地方政府的财(cái)权与(yǔ)事权不匹配(pèi)问题又凸(tū)显(xiǎn)出(chū)来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平并不算(suàn)高(gāo)的前提下(xià)，我国地方(fāng)政府的(de)杠杆率水(shuǐ)平确实够(gòu)高了。需要(yào)调整(zhěng)中央和地方(fāng)之间(jiān)债务余额的比例(lì)关系。“今(jīn)后应加大中(zhōng)央政府的发债规模(mó)，为地方(fāng)经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤(yóu)为重要(yào)，故在(zài)城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全(c43排列组合公式怎么算，c43排列组合公式意义quán)“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)建议(yì)给(gěi)予困难省(shěng)份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策(cè)上大力度(dù)支(zhī)持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”。如帮(bāng)助地方政(zhèng)府(fǔ)（如(rú)城投公(gōng)司(sī)的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务(wù)期限(xiàn)（非债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道桥实(shí)践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降低债务成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建(jiàn)议(yì)，中央政策(cè)上支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府通过出让国有资产来偿债(zhài)。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公(gōng)告(gào)无偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州(zhōu)茅(máo)台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市(shì)价计(jì)量市值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国(guó)资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处(chù)置地方(fāng)债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国(guó)城投(tóu)有息债务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城(chéng)投平台(tái)成为地方债务主要体现(xiàn)形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指城投企业(yè)公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与(yǔ)地方政府信用(yòng)脱钩，城投公司定位由地方政(zhèng)府投(tóu)融资机构(gòu)转(zhuǎn)变(biàn)为(wèi)市场化(huà)运营主(zhǔ)体(tǐ)，地方政府(fǔ)不再对城投(tóu)债兜底。但实际上(shàng)市场仍然把城投债看(kàn)作由地方政(zhèng)府背书的高信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公司(sī)通常都是(shì)地方政府下设的投融资(zī)机构，很难完全独立(lì)成为与政府无关的(de)纯市场化的企业。城投(tóu)的债务主要包(bāo)括(kuò)向(xiàng)银行(xíng)借(jiè)款和发行债券融资这(zhè)两种方(fāng)式(shì)，以前一种方式为(wèi)主，但后一种债(zhài)权(quán)融(róng)资(zī)的规模也(yě)不小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张，每(měi)年(nián)增速均(jūn)保持在(zài)10％以上，到2022年末，全(quác43排列组合公式怎么算，c43排列组合公式意义n)国城投有(yǒu)息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经(jīng)成为地方债务的主要体(tǐ)现形式，规模(mó)明显超过(guò)地方政(zhèng)府的一般债和专项(xiàng)债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债券(quàn)余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍(réng)属于地方政府背书的(de)高等级信用债(zhài)。但是(shì)，城投平台的非标违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方(fāng)政府(fǔ)应确保城(chéng)投债按时兑付(fù)，不能轻易违约(yuē)

　　当(dāng)前市(shì)场对地方政(zhèng)府债务增长和财政收(shōu)入增(zēng)速下(xià)降(jiàng)甚至负增长的现象(xiàng)普遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱的(de)东(dōng)北(běi)、中(zhōng)西部省(shěng)份，城投债的收益率普遍高于(yú)东部(bù)发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息(xī)覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南(nán)的永煤债违(wéi)约(yuē)之后，对河南省乃(nǎi)至全国(guó)的信用债市场都造成(chéng)负面冲击(jī)，信用分层现(xiàn)象加(jiā)剧，部(bù)分经济偏弱(ruò)区域被(bèi)边(biān)缘化(huà)。例如(rú)青海、云(yún)南和天津等(děng)近几(jǐ)年融资成本仍(réng)在上(shàng)升；黑龙(lóng)江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成本大(dà)幅上(shàng)升，虽然2020年以(yǐ)来(lái)融资成本有所下降，但(dàn)整体降幅相较(jiào)全国更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广(guǎng)西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投债加权平均票(piào)面利(lì)率降幅也明(míng)显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复苏不(bù)及预期(qī)的背(bèi)景下，投资者的风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府应该确保城投(tóu)债(zhài)的(de)按时兑付。因为违(wéi)约不仅不能解决债(zhài)务问题，反(fǎn)而会(huì)恶化区域信用环(huán)境，导致地(dì)方国企(qǐ)融资难、融资贵。从(cóng)未来区域经济(jì)发展的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府(fǔ)部门仍需要持续举债来实现(xiàn)经(jīng)济平稳增(zēng)长，需要保持(chí)政(zhèng)府信(xìn)用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城投债不违约，这就意味(wèi)着城投公(gōng)司能(néng)够具备(bèi)低成本(běn)的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味着对地(dì)方债(zhài)不兜底，但建议给予困难(nán)省份(fèn)一定的(de)“托(tuō)底”支(zhī)持(chí)，即在政策上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成(chéng)本、拉(lā)长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策(cè)性银行(xíng)或(huò)商业银行的(de)低息资(zī)金来降低债务成(chéng)本，让(ràng)债务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国有资产来偿债(zhài)方面(miàn)，也希望中央给予政策(cè)上的支持。因为今年3月1日，国资委在对(duì)政协十(shí)三届全国委员会第五次会(huì)议第00503号(hào)提案的答复中表示，将适时出台制度规定(dìng)及操作(zuò)细则，探索国有权益(yì)份额(é)规(guī)范化退出的有效方式和(hé)途径，充分发(fā)挥(huī)有限(xiàn)合伙企业的优势，助(zhù)力(lì)国有(yǒu)企业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股(gǔ)权获(huò)得收入偿还债务，典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市(shì)公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护地(dì)方(fāng)政府的信(xìn)用(yòng)，防范区(qū)域性(xìng)金融风险显得(dé)尤为重要，故在城投公(gōng)司(sī)还没有(yǒu)与政府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

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