5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效认购申(shēn)请(qǐng)份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多(duō)位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金发行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实会成为(wèi)引爆行情的催化(huà)剂，基本面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下(xià)半(bàn)年，中特估有可(kě)能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支持央国(guó)企的(de)估值重塑。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募(mù)基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为新一(yī)轮深化国企改革的大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显，该主题的(de)基金将为投(tóu)资者提供更丰富的工(gōng)具以(yǐ)参与到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实(shí)公募基(jī)金(jīn)行业高(gāo)质量(liàng)发展的要(yào)求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革(gé)，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基金服(fú)务(wù)资本(běn)市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发(fā)行将为(wèi)央企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为(wèi)中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明显，中特估(gū)和(hé)人(rén)工智能成为两大明显的主线，而(ér)新能(néng)源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直(zhí)言，自(zì)己目前重点关注(zhù)三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要(yào)是央企或(huò)地方国资(zī)所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身(shēn)基本面在今(jīn)年会有(yǒu)重大(dà)的(de)向(xiàng)上变化(huà)的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受(shòu)益于(yú)煤炭价格(gé)的(de)下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今年市场成交量的放大(dà)，盈(yíng)利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估(gū)是过去(qù)5年10年改(gǎi)革(gé)的成(chéng)果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研(yán)究(jiū)投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为在下半年抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特估的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的机会未(wèi)来三年(nián)分(fēn)两个阶段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的(de)机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后(hòu)，基于(yú)顶(dǐng)层(céng)设计对(duì)国央经营管理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会在未来两年体现在(zài)每一个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙初一有几门课程 都学什么科目，初二有几门课程强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化(huà)的个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报前(qián)十(shí)大重仓股股票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的(de)持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股的(de)数(shù)据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金主动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基(jī)金在2022年末(mò)不(bù)持(chí)有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券(quàn)数据(jù)统计也显示，一季度(dù)主动偏股型公募基金对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研，落实到(dào)日常的投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司在加(jiā)大(dà)投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层(céng)设计(jì)改变(biàn)研究员过去对国(guó)央企(qǐ)的固定思(sī)维，需(xū)要(yào)实地考(kǎo)察国央企，并且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融(róng)通基金在行动上，要(yào)求研(yán)究员将自己所覆盖行业(yè)的所有(yǒu)国央企构(gòu)建专门的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包(bāo)括考察其实(shí)地调研的(de)的成果，了解国(guó)央企(qǐ)经营思(sī)路和财(cái)务(wù)导向的变化，结(jié)合行业趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制机制(zhì)、行业产业结(jié)构(gòu)、主体持续发(fā)展能(néng)力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明(míng)中国元(yuán)素和(hé)发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上(shàng)构(gòu)建的具有时(shí)代特征(zhēng)和(hé)中国(guó)特色(sè)、符合国家战略导向的(de)估(gū)值体系，而不(bù)是简单套用国外(wài)的传(chuán)统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新(xīn)的(de)提法，但是这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注(zhù)传统(tǒng)产(chǎn)业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多(duō)个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行(xíng)中国特色(sè)的估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学习初一有几门课程 都学什么科目，初二有几门课程(xí)领会并针对(duì)原有的估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应现实的(de)需要(yào)。明(míng)确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指标(biāo)也非常重要，投(tóu)资者的认可和实施(shī)是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的(de)拔估(gū)值是很(hěn)大的认知误(wù)区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的(de)支(zhī)柱，国企央(yāng)企发展要符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企的(de)估值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社会(huì)价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国(guó)有(yǒu)企业(yè)承(chéng)担社会价值、符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的价(jià)值(zhí)评价体系，改变(biàn)从以私人(rén)股东权益(yì)出(chū)发(fā)，现金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估值(zhí)体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特色(sè)的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资(zī)部(bù)基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国际通(tōng)用规则，目(mù)前(qián)已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理王帅也(yě)认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业(yè)价值的(de)可持(chí)续估(gū)值，要(yào)重视股东、员工和社(shè)会责任等(děng)要素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义(yì)，重视稳(wěn)定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的积(jī)极(jí)作用，这样有利于提高估(gū)值定价模型的科学性和有(yǒu)效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资产收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费(fèi)投(tóu)入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在估值思维(wéi)、估值结(jié)论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和(hé)指标上，他(tā)认为其包括产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成本(běn)等，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横向上的(de)研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和(hé)可持续(xù)发(fā)展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使得中(zhōng)国特色的估(gū)值(zhí)体系(xì)与(yǔ)传(chuán)统的(de)估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维的(de)变化，还有估值(zhí)结(jié)论和估(gū)值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没有公认的指标(biāo)可以使用。

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