5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公(gōng)告(gào)称，其累计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特(tè)估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只(zhǐ)央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题(tí)成(chéng)为市场关(guān)注(zhù)焦点，中国基(jī)金报(bào)采(cǎi)访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机主谓双宾和主谓宾宾补的区别 例子，主谓宾双宾和主谓宾宾补(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多主题基金(jīn)的(de)申(shēn)报(bào)发行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行情的(de)催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主(zhǔ)题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以(yǐ)来(lái)公募(mù)基金(jīn)发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期(qī)多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行，行(xíng)情火热(rè)下将为市场带来增量资(zī)金，有(yǒu)望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基(jī)金积极布(bù)局央国企主题基金(jīn)，一方面(miàn)是(shì)因为新一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央(yāng)国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资(zī)价(jià)值凸显，该主题的(de)基金将为投(tóu)资者提供更丰富的(de)工(gōng)具以参与到(dào)央国企投(tóu)资(zī)。另一方(fāng)面是落实公募基金行业高质量(liàng)发展的要求，引导更多(duō)资金(jīn)参与央(yāng)国(guó)企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服务(wù)资本市场改(gǎi)革、服(fú)务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易(yì)活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中变(biàn)赛(sài)道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下，一些(xiē)基(jī)金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金经理章(zhāng)恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行业主要是央企或地(dì)方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大(dà)的向上(shàng)变化的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同(tóng)时主谓双宾和主谓宾宾补的区别 例子，主谓宾双宾和主谓宾宾补(shí)，随着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提(tí)质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年(nián)改革(gé)的成果，是非常基本面(miàn)的，和(hé)他(tā)过去(qù)1至(zhì)2年研究(jiū)投资思路也(yě)非常(cháng)吻(wěn)合，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资机会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未来(lái)三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段也(yě)就是今年以数字经济和(hé)“一带一路”的主题(tí)普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益率极高(gāo)的(de)品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的(de)机(jī)会。第二阶段(duàn)是未来(lái)两年，在(zài)主(zhǔ)题性机会(huì)消散以后，基(jī)于顶层(céng)设计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向变化，我们(men)判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢(màn)变量(liàng)，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化(huà)的(de)个(gè)股提前进行布局(jú)，比如(rú)医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露出不少基金(jīn)在(zài)行动。国金证券研(yán)究所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十(shí)大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金主动加(jiā)仓“中特(tè)估”概(gài)念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一(yī)季度(dù)超过30％的(de)偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持(chí)股(gǔ)总市值(zhí)占港股(gǔ)持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影响基金公司(sī)的投研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流(liú)程和实践之中，不少基(jī)金(jīn)公司在加大投研(yán)力量，更有专门(mén)构建(jiàn)国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央(yāng)企(qǐ)的固定思维，需要实(shí)地考察国(guó)央(yāng)企，并且需(xū)要利(lì)用(yòng)当前国(guó)央(yāng)企愿(yuàn)意交流的契(qì)机，多(duō)花精力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动(dòng)上，要求(qiú)研(yán)究员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的(de)的(de)成果，了(le)解国央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈(tán)到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表示，通过深(shēn)入学(xué)习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国(guó)元(yuán)素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值体系(xì)，而不是(shì)简(jiǎn)单套(tào)用国外(wài)的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一(yī)种(zhǒng)新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的(de)行业和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关(guān)注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多(duō)个领域，因此也(yě)是(shì)一(yī)定(dìng)能(néng)够抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在(zài)增加(jiā)相(xiāng)关行业的(de)研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极(jí)践行中国(guó)特色的估值(zhí)体系是资(zī)本市(shì)场使命(mìng)，投资者(zhě)需要学习领会并(bìng)针对(duì)原有的估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明确该体系的框架是第(dì)一位的工作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认可和实(shí)施是(shì)最终该体(tǐ)系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他(tā)也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很(hěn)大的认知误区(qū)，市(shì)场化认(rèn)可(kě)是(shì)基本的常(cháng)识，不可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会(huì)价值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民(mín)经济(jì)的(de)支柱，国企央企发(fā)展要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估(gū)值体系之中，也引(yǐn)发(fā)市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务(wù)就构建中国特色的价值(zhí)评价体(tǐ)系，改(gǎi)变(biàn)从(cóng)以私人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单(dān)一价值估值(zhí)体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分(fēn)体现(xiàn)企业的(de)社会价值与(yǔ)国(gu主谓双宾和主谓宾宾补的区别 例子，主谓宾双宾和主谓宾宾补ó)家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指数与量化(huà)投资(zī)部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来(lái)国资委指导国内团(tuán)队对于中国特色(sè)ESG披(pī)露与评价体系(xì)不断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会(huì)及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成(chéng)长的重大(dà)意(yì)义，重视稳定(dìng)的(de)现金流(liú)、持续增(zēng)长的盈利、科技创新(xīn)对提(tí)升(shēng)企(qǐ)业内在价值(zhí)的积(jī)极作用，这(zhè)样有(yǒu)利于(yú)提高(gāo)估值定价模(mó)型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构(gòu)建等(děng)实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量(liàng)化(huà)指标(biāo)可以使用，包括净资(zī)产收益率(lǜ)、营业现金比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研(yán)发经(jīng)费投入强度(dù)等等(děng)。”王(wáng)帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断(duàn)上有变(biàn)化(huà)，尤(yóu)其是估(gū)值的方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业(yè)链(liàn)上(shàng)下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种因素与企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些(xiē)因素在(zài)对估值结论和判断(duàn)的影响上，也(yě)使得中(zhōng)国特色的估值(zhí)体(tǐ)系与传统的估值体系(xì)有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判断的变化，都(dōu)是为了更好地(dì)适应中国的(de)市场(chǎng)和经济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更合理的企业估(gū)值(zhí)信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直言(yán)，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的(de)指标可以使用(yòng)。

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