《基金经(jīng)理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实现财富(fù)管(guǎn)理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金首席经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经理

　　我们上期对(duì)市场(chǎng)的整体观点(免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费diǎn)是大概率市场处于“战略僵持阶(jiē)段的(de)乱战”，5月交易机(jī)会可(kě)能更均衡、但也(yě)更脆弱，当前可能是一个布局(jú)的好阶段(duàn)，而(ér)未必会是(shì)收获的阶段(duàn)，投(tóu)资者需要(yào)多一点耐心。市场(chǎng)可能继续对一季报定价，短期市场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在于(yú)缺乏(fá)特别明显的亮点(diǎn)。同时(shí)我们也提醒大家，虽然我们(men)看好TMT和中特估全(quán)年的投(tóu)资(zī)机会，但是短期游(yóu)戏传媒(méi)和中(zhōng)特估与其他板块分化较为(wèi)极(jí)致，也(yě)是不争的事(shì)实，提醒(xǐng)大家这两个板块短期可(kě)能的风险。

　　一、市场的表(biǎo)现：继(jì)续定价国内经济(jì)疲弱(ruò)修(xiū)复

　　过去的一(yī)周，市(shì)场的(de)演绎跟我们(men)的观点大致符合(hé)：周一(yī)中特估上涨(zhǎng)之后连续回(huí)调，一季(jì)报业绩(jì)尚可、同时前期又没(méi)有定价(jià)充分的火电、纺(fǎng)织(zhī)服装、新(xīn)能(néng)源和家电(diàn)等(děng)有(yǒu)一定的超额(é)收(shōu)益，但是(shì)反弹也相(xiāng)对(duì)脆弱。国内外公布的部分(fēn)经(jīng)济金融数据(jù)传递的信(xìn)息都没(méi)有(yǒu)明确的(de)方向性(xìng)，股市和债(zhài)市依然定价国内(nèi)经济(jì)疲弱的复苏力度(dù)，没有(yǒu)在我们(men)上一次对市(shì)场(chǎng)的判(pàn)断(duàn)上提供明显的增(zēng)量(liàng)信息(xī)。

　　上周(zhōu)申万31个(gè)行业中有(yǒu)7个(gè)行业出现上涨，24个行(xíng)业出现下跌。分行业(yè)看，公(gōng)用事业、煤炭、汽(qì)车等(děng)行业表现(xiàn)较(jiào)好，周涨跌幅分(fēn)别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传媒、有色金(jīn)属(shǔ)等行(xíng)业(yè)表现较差，周涨跌幅(fú)分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值来看，社会服务、商贸零售、美容护理(lǐ)等行(xíng)业处于历史高位估值区间，市盈率分位数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设(shè)备、煤炭等行业(yè)处于历史低位估值区间，市盈率分位数分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上(shàng)周变化来看，环保、公用(yòng)事(shì)业、汽(qì)车等行业位于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑装(zhuāng)饰，食品(pǐn)饮(yǐn)料，传媒(méi)等行业稍显落(luò)后，市盈(yíng)率分(fēn)位数分(fēn)别降低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情(qíng)绪来看，纵向(xiàng)（时序上(shàng)）拥挤(jǐ)度观察，银行、交(jiāo)通运输、非银金(jīn)融(róng)等行业换手率位于一年(nián)内(nèi)高(gāo)点，换(huàn)手率分位(wèi)数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食(shí)品饮料等行业换手率位于一年内低点，换手率分位(wèi)数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业(yè)间）拥挤度观察，银行、非银金融(róng)、传(chuán)媒等行业成(chéng)交额占比(bǐ)位于一(yī)年(nián)内高点(diǎn)，成交额占比分位数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合等行业成交(jiāo)额占比位(wèi)于(yú)一年(nián)内低点(diǎn)，成交额占比分位数(s免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费hù)均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场(chǎng)的进一步(bù)验证：宏观依据(jù)

　　对市场的定性是下一步决策的依据，从宏观证据来看，市场是脆弱而(ér)均衡(héng)的：

　　第一，出口(kǒu)不弱，趋势变弱，进(jìn)口(kǒu)验证乏力(lì)的外需。

　　中国(guó)4月出口同(tóng)比上升8.5%，3月(yuè)为同比上升14.8%；4月进口(kǒu)同比下跌(diē)7.9%，3月为同比(bǐ)下(xià)跌(diē)1.4%；4月贸(mào)易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿(yì)美元。出(chū)口预测可能是(shì)打(dǎ)脸市场预期次数最多(duō)的指(zhǐ)标之(zhī)一，正如每年大家对出(chū)口进(jìn)行展望(wàng)一样(yàng)，今年年初(chū)的出口确实(shí)又再次超(chāo)出大(dà)家的预期。今(jīn)年出口的变(biàn)化，需要我们审视、理解出口的中期逻辑变(biàn)化：中国的国(guó)家战略在清晰地(dì)知道欧(ōu)美日(rì)韩的战略意图之后(hòu)，在过去几年(nián)做了(le)很多的应(yīng)对和部署(shǔ)，东盟(méng)、一带一路、上合和广大发(fā)展中国家(jiā)逐渐被(bèi)更充分地融(róng)入(rù)到中国经济圈，成(chéng)为外(wài)需和中国全球战略的重要一环(huán)，也需(xū)要(yào)成为我们日后分析中的(de)重点(diǎn)之一。

　　分析完中期的逻辑变化，再回到短(duǎn)期的现实(shí)。4月(yuè)的出口肯定是不弱的(de)，不过趋势在走弱，考虑到全球经(jīng)济和金融系(xì)统在过去一段时间的风险暴露逐渐(jiàn)增加，再结合越(yuè)南、韩国这(zhè)些重要(yào)出口(kǒu)国家近期的数据走势，出口趋势是(shì)在(zài)走弱(ruò)的(de)，如果(guǒ)全球经济动能走弱，一带一路和(hé)东盟可能也无法单独把中(zhōng)国(guó)出口稳住。与此同时(shí)，进口继续(xù)走(zǒu)弱，在经历了年初(chū)复苏短暂(zàn)的斜率(lǜ)走陡(dǒu)之(zhī)后，经(jīng)济(jì)的复苏斜率(lǜ)明显趋于平缓，国内外新的政策(cè)变化又还没有看到，当前市(shì)场大(dà)逻辑是相对缺(quē)乏的(de)，这是我们觉得市场脆弱而均衡的(de)重要原(yuán)因。

　　第二，社融信贷(dài)一(yī)季(jì)度加速放量(liàng)后(hòu)逐渐回(huí)归(guī)正(zhèng)常，居民(mín)加杠杆意愿弱。

　　4月新增人民币贷款0.72万(wàn)亿，去年(nián)同期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去年同期0.93万亿(yì)；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前(qián)值12.7%；M1同比5.3%，前值(zhí)5.1%。历史纵向来(lái)看，因为2022年4月本身就是社融信(xìn)贷比较弱(ruò)的一个月(yuè)，所以今年4月的社(shè)融(róng)信(xìn)贷看上(shàng)去(qù)比去年多，但实际上是比较弱的，比疫情前的2019、2018年4月社(shè)融(róng)都要弱。就今年的节奏来(lái)看，一季(jì)度社融信贷提前发力(lì)，所以投放巨大，4月份(fèn)慢(màn)慢回(huí)归正常乃(nǎi)至(zhì)略偏弱的(de)状态(tài)。

　　居(jū)民的(de)中长贷在经历了积压需(xū)求(qiú)暂时释(shì)放之后，再度回(huí)归(guī)比较弱的态(tài)势，居民中长贷同(tóng)比(bǐ)比去年(nián免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费)萎缩(suō)1156亿，这(zhè)意味着(zhe)居(jū)民可(kě)能(néng)非但没有明显增加(jiā)房贷的意愿，反而在加大(dà)还贷的量，这与前段时间新闻报道的居民提前还房贷(dài)现象增加的(de)情况一致。另外，根据不(bù)完(wán)全统计的4月(yuè)部分银行(xíng)的(de)理财(cái)规模变化，银(yín)行理(lǐ)财出现(xiàn)了明(míng)显的回(huí)流，但在权益市场(chǎng)上(shàng)资金回流(liú)并不明(míng)显，因此极有可(kě)能流到了(le)低(dī)风险低波(bō)动的(de)相关产品上(shàng)。这说明无论是对实物(wù)投(tóu)资还是金融(róng)投资(zī)，居民部门的风险偏好仍有(yǒu)待修复(fù)。因此，随着居民部门购房欲望下(xià)降之后，整(zhěng)个金融部门其实(shí)并(bìng)不缺钱，但大(dà)家都在等待权益市场系(xì)统性风险偏好抬升的一个(gè)明确的政策或者(zhě)基本面信号。

　　第三(sān)，CPI、PPI：弱复苏下低通(tōng)胀，反映的是内生(shēng)动力偏弱的预期(qī)

　　中国(guó)4月CPI同比(bǐ)上涨0.1%，预期(qī)上涨0.4%，前值(zhí)上(shàng)涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期(qī)下降3.3%，前(qián)值下降2.5%，通胀维持低位，这反(fǎn)映的(de)是(shì)国内修复(fù)动力偏弱，而供应总体充足(zú)，进而价格维持低迷(mí)。我们也(yě)判(pàn)断在弱修复之下，低通胀的特质有望延续。

　　结构上看，食品价(jià)格继续回落(luò)。4月(yuè)CPI食品价格同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环(huán)比下降1%，前值下降1.4%，由于天气转暖(nuǎn)，鲜菜上市量增加，鲜菜价格同环比大幅(fú)下(xià)降，环(huán)比下降6.1%，同比(bǐ)下(xià)降13.5%，存(cún)栏量也(yě)相对(duì)充裕，猪肉价格(gé)环比继续下跌3.8%，降(jiàng)幅有所(suǒ)收窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月持(chí)平，环比上涨0.1%。从大类分项(xiàng)来看，食品烟酒、生活用品及(jí)服务、交通和通(tōng)信(xìn)同比涨(zhǎng)幅(fú)回落；衣着、居住、教育文化和娱乐(lè)涨幅较上月有所扩(kuò)大；医疗保(bǎo)健持平，这反映的是普(pǔ)通消费品的需求修(xiū)复较(jiào)弱，而高端(duān)、偏服(fú)务项的消费需求率先修复(fù)。

　　PPI同比继续大(dà)幅(fú)回(huí)落，主要受(shòu)上年同期(qī)基数较高影响，同时全球库存(cún)周期去化(huà)，制造业偏(piān)弱。生(shēng)产资料价格同比下降4.7%，环(huán)比下(xià)降0.6%，继续(xù)回落；生活(huó)资(zī)料同比(bǐ)上(shàng)涨0.4%，环(huán)比(bǐ)下降(jiàng)0.3%，均较弱。分(fēn)行业来看，上游和(hé)中游煤(méi)炭开采、石油(yóu)和天然(rán)气开采、黑色金属采矿、石油、煤炭及(jí)其他(tā)燃(rán)料加工(gōng)、黑色金(jīn)属冶炼和压延加工业(yè)均有较(jiào)大拖累，电力、热力的(de)生产和供(gōng)应业、纺织服装服(fú)饰业，非金属矿采选业同比上涨。

　　通(tōng)胀连续两个月处(chù)在低(dī)位，我们认(rèn)为这反映的是(shì)内生修复动力较弱(ruò)。季节(jié)性(xìng)因素以(yǐ)及产(chǎn)业(yè)周期(qī)带来的(de)食品(pǐn)价(jià)格下(xià)跌和生产资料价(jià)格(gé)下跌，带(dài)动CPI同比(bǐ)放缓、PPI大(dà)幅回落。随着下半年(nián)基数(shù)下降，经济逐步修(xiū)复，通胀有望(wàng)回(huí)升，但我们(men)认(rèn)为通(tōng)胀(zhàng)短期(qī)内也较难回到1%水平之上，投资均不需要(yào)过(guò)度(dù)考虑(lǜ)“通缩(suō)”和“通胀”问题。短期来看，物(wù)价回(huí)落有(yǒu)助于企业(yè)刚性成本下降，修复盈(yíng)利能力，关注(zhù)通胀的修复更(gèng)多反映的是需(xū)求修(xiū)复的(de)幅度。

　　三、下一步的策略：反弹概(gài)率大(dà)，要保持交易的灵活性

　　从上述基本面的(de)分析出发，我们仍然(rán)维持“市场乱(luàn)战，均衡且脆(cuì)弱的交易机会(huì)”的判断。从(cóng)技术面看，当(dāng)前权益市场的买入理由是大盘指数再(zài)度接近(jìn)前(qián)期低位，这(zhè)为我(wǒ)们(men)提供了布局机会，交易的反弹概率在(zài)加大。从策略角度(dù)看，投资(zī)者需要高度重视交易的灵活性(xìng)。策略的整体(tǐ)包括趋势、结构(gòu)与(yǔ)节奏(zòu)，反(fǎn)弹带来的是节奏的变化，不(bù)是趋势(shì)和结构的变化。

　　哪些板块(kuài)反弹(dàn)机会较大呢(ne)？创金合(hé)信基金宏观策略(lüè)配置团(tuán)队(duì)观察(chá)各家分析师(shī)对(duì)申万各行(xíng)业2023年(nián)归(guī)母净(jìng)利润的(de)预(yù)测，可(kě)以作(zuò)为(wèi)参考。如果让反弹更扎实一些(xiē)，预期业绩(jì)变化是一个相(xiāng)对可靠的数(shù)据。

　　环比上周(zhōu)来看，市(shì)场对(duì)公用事业(yè)、石油石(shí)化(huà)、房(fáng)地产等行业(yè)基(jī)本面较(jiào)为乐观，预(yù)计2023年净利润分(fēn)别变(biàn)化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市(shì)场对汽车、农林牧渔(yú)、钢(gāng)铁等(děng)行业基本面(miàn)预期有所调整，预计2023年(nián)净利润分别变(biàn)化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博士(shì)，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家，投委(wěi)会(huì)委员兼秘书(shū)长，宏(hóng)观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监(jiān)，南开大学经(jīng)济学博士，清华大学(xué)管(guǎn)理(lǐ)科学与工程博(bó)士后。学(xué)术研(yán)究与教学以及宏(hóng)观经济(jì)走势(shì)、金融产品(pǐn)分(fēn)析等实务领域(yù)经(jīng)验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于在(zài)周期波动的框架内运用财政(zhèng)的视角解构宏(hóng)观经(jīng)济(jì)的(de)运行，将中国(guó)经济看(kàn)作一份资产，通(tōng)过(guò)资本(běn)资(zī)产定(dìng)价(jià)的方式来确(què)定其价值与(yǔ)风险。

　　罗(luó)水星(xīng)博士，创金合(hé)信基金(jīn)经理、首席(xí)宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基(jī)金(jīn)。此前(qián)履职博时(shí)基金，负(fù)责宏观策略、宏观(guān)政策(cè)、大类资产配置与择时研究。武汉(hàn)大学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博士(shì)，中国(guó)社科院经济学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费