来(lái)源：高瑞东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济回暖主要(yào)缘于疫后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出(chū)口形势好(hǎo)转，出行需求(qiú)释放催化(huà)下(xià)游(yóu)消费回暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年四季度的“量价(jià)齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企业或从(cóng)主动去库转向被动去库。从景气度边际表(biǎo)现看(kàn)，下游(yóu)消费制造>；中游装备制造>；上(shàng)游原材料(liào)加工；服(fú)务(wù)业中(zhōng)，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线(xiàn)下活动(dòng)回暖，但(dàn)距离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济(jì)脉冲式(shì)修复放(fàng)缓(huǎn)、海外总需求回落(luò)预(yù)期(qī)逐步兑(duì)现，消费回暖和(hé)产业(yè)升级将成(chéng)为推动下一阶(jiē)段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务(wù)业是(shì)驱动一季度经济复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度(dù)回落，与年初出(chū)口数(shù)据好转、服(fú)务消费(fèi)快速恢复(fù)、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一致。

　　从(cóng)制造业(yè)内部来(lái)看，今年3月，制造业各(gè)行业景气度普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供(gōng)给端修(xiū)复好于需求端，行业整体去(qù)库进程(chéng)尚未结束。从行业(yè)景气度边际改善(shàn)情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度(dù)表(biǎo)现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期相关的酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气度较高，部分行(xíng)业(yè)表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居中，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看(kàn)，电气机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金(jīn)属制品>；；；通(tōng)用设(shè)备、电子设备。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行(xíng)业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。从“量”维(wéi)度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿(kuàng)物>；；；石(shí)油(yóu)石(shí)化行业。

　　消(xiāo)费(fèi)回暖和产业(yè)升级或是推动下一阶段经济复苏的(de)主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济(jì)复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏(sū)红(hóng)利驱动。需(xū)求(qiú)方面，出行类消费快速复(fù)苏，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释放；供给(gěi)方面(miàn)，国内复工复产加快(kuài)推进，生产端(duān)快速恢复，是(shì)推动年初出口(kǒu)数(shù)据好转的重要原因(yīn)。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济(jì)复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱(qū)动边际转(zhuǎn)弱，随着未(wèi)来海(hǎi)外总需求回落(luò)的(de)预期(qī)逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收(shōu)入向上(shàng)修复，消费倾向(xiàng)明显回升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)疫情(qíng)期间水(shuǐ)平，同时(shí)信(xìn)贷数据指向居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回(huí)暖的(de)确定性(xìng)进一步增强(qiáng)。预计交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费有望持(chí)续(xù)修复(fù)，家电、家具、纺(fǎng)服(fú)等与出行及地产后周期相关的可选消费也(yě)有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优势增强，有(yǒu)望维持出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利有望向上修复(fù)，企业(yè)将从主动去库逐步(bù)转向(xiàng)被(bèi)动去库、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备投(tóu)资(zī)需求有(yǒu)望(wàng)改善，推动中游装备制(zhì)造(zào)景气度维持高位(wèi)。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预(yù)期(qī)；海(hǎi)外(wài)需求超预期(qī)回(huí)落。

　　一、节(jié)后消费(fèi)降(jiàng)温(wēn)，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后经(jīng)济复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱(qū)动一季(jì)度经济复(fù)苏的主因(yīn)

　　一季度我国GDP总量(liàng)实(shí)现超预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏(sū)背景下，国(guó)内经济企稳回(huí)升(shēng)。但不同(tóng)于海外(wài)国家疫后复苏(sū)的规律，本轮国内疫后复苏(sū)发(fā)生在(zài)外需回落、国内(nèi)经济转(zhuǎn)向高质(zhì)量发展、居民前期(qī)“去杠杆(gān)”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经(jīng)济复苏(sū)的力量并不均(jūn)衡，行业分化特征明显。因(yīn)此，我们重点从行业层面，观测当前各行(xíng)业景气(qì)度(dù)水平。

　　从GDP不(bù)变价观测(cè)各行业表现来看，今年(nián)一季度(dù)制造业、交通运输业、房地(dì)产业(yè)景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落，与年初出口数(shù)据(jù)好转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们(men)以2019年为基期(qī)计算各年份的复(fù)合增速，观察(chá)各(gè)行业增加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)为(wèi)3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但(dàn)仍高于2019年(nián)、2020年全年增速，与近年来加快建设农业强国(guó)，推(tuī)进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业(yè)增加(jiā)值增速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的(de)4.4％。其(qí)中，制造(zào)业迎来较快复(fù)苏，增加值增速提升至5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增(zēng)速，与去(qù)年下半年之(zhī)后外需转弱(ruò)、居(jū)民商品(pǐn)消费恢复偏慢有(yǒu)关。而建筑业(yè)景气(qì)度明(míng)显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产新开工(gōng)拖累。

　　今年一(yī)季度第三产业(yè)增加值增速小幅(fú)升(shēng)至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益(yì)于(yú)居民出行活(huó)动恢复，交(jiāo)通运输、仓储和邮政业增加(jiā)值增速(sù)明显提升，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年(nián)增(zēng)速；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速(sù)小幅回升，尽(jǐn)管高于(yú)疫情(qíng)三年来的平(píng)均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢复较慢。而(ér)受(shòu)益于新(xīn)房和二手房销售回暖，今(jīn)年一(yī)季度房地产(chǎn)业增加(jiā)值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中(zhōng)下游(yóu)改善(shàn)幅度好于上游

　　对(duì)于行业景气度的观测(cè)，我们(men)采(cǎi)用量(liàng)（各行业工业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速）与价格（各行(xíng)业工业(yè)品价格增速）分别作为供需(xū)的衡(héng)量指标。主要选取(qǔ)28个主要行业自2019年以来(lái)的月度数据，首先(xiān)将各行(xíng)业增加值增(zēng)速调整为以2019年为基期的复(fù)合(hé)增(zēng)速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值增(zēng)速和PPI增速(sù)的分位数水平，通(tōng)过(guò)对比2022年12月和2023年3月的(de)分(fēn)位数(shù)水平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制(zhì)造业各行(xíng)业(yè)景气度出现普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供(gōng)给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业整(zhěng)体(tǐ)去(qù)库进程尚未结束(shù)。从行业景(jǐng)气度边(biān)际(jì)改善情况来看，下游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高(gāo)位放缓情(qíng)况。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出行、地(dì)产后周期相关的行业景气度最高，部分行(xíng)业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今(jīn)年3月，与居民外(wài)出消费相(xiāng)关(guān)的(de)，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐(lè)的量(liàng)价分位数水平均(jūn)处在高景气度区间，烟(yān)草、家具(jù)制造行业也(yě)呈现“量价齐升”的特征；食(shí)品制造(zào)景气度有(yǒu)所(suǒ)回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为(wèi)“量(liàng)价齐跌(diē)”，食品(pǐn)制造(zào)行业(yè)表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，二(èr)者价格下(xià)跌(diē)主要与(yǔ)高库(kù)存水平有关(guān)，今年2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需(xū)求的降(jiàng)温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业行业景气度居中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面与原材料成本下跌有(yǒu)关(guān)，另一方面(miàn)，也与(yǔ)年初外需表现好(hǎo)于内(nèi)需，部(bù)分行业(yè)仍在去(qù)库进程有关。其中(zhōng)，电气机(jī)械、专(zhuān)用设备(bèi)、运输设(shè)备(bèi)工业(yè)增加值增速改善幅度最(zuì)大，受益(yì)于国内产业升级、出口(kǒu)优势带来的(de)韧性(xìng)驱动(dòng)；其次是汽车制(zhì)造(zào)、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱(ruò)的是通用设备、电(diàn)子设备，与房地产新开工强度较(jiào)弱(ruò)、消费电(diàn)子(zi)行业周期(qī)性走弱有关。

　　上游原材料(liào)加工行业(yè)景气度(dù)改善幅度偏弱，由于行业库(kù)存水平偏高，多(duō)数行(xíng)业仍受制(zhì)于价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。其(qí)中，有色金属行业(yè)生产端改善幅(fú)度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年以来(lái)70％分位(wèi)数水平，但受全球大宗商(shāng)品(pǐn)下(xià)行周期影响(xiǎng)，价格依旧(jiù)承(chéng)压；随着年初建筑业施工回暖，相关的黑色金属(shǔ)、非金属(shǔ)制品景气度提升，但由于(yú)库存水(shuǐ)平偏(piān)高，价格仍处在下跌区(qū)间，拖累整体盈利水平；石化链条(tiáo)行业生产水平普(pǔ)遍回暖仲尼适楚,出于林中,见佝偻者承蜩,犹掇之也翻译，仲尼适楚,出于林中,见佝偻者承蜩,犹掇之也议论文(nuǎn)，但分(fēn)位数水平仍处在50％以下(xià)的景气度偏低(dī)区间，今年(nián)由于能(néng)源危机缓解，产品(pǐn)价格相较去年同(tóng)期也出现(xiàn)普(pǔ)遍下(xià)跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度(dù)仍处在(zài)高位(wèi)，但出现(xiàn)边际放缓，仲尼适楚,出于林中,见佝偻者承蜩,犹掇之也翻译，仲尼适楚,出于林中,见佝偻者承蜩,犹掇之也议论文生产及价格水平同步回(huí)落。这与(yǔ)去年(nián)以来行业产能持续(xù)扩(kuò)张有关，今年2月，煤(méi)炭(tàn)开采产成品库存同(tóng)比处在2016年以(yǐ)来94％分位(wèi)数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受(shòu)益(yì)于疫后复(fù)苏(sū)红利。一方(fāng)面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢(huī)复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前(qián)期积压(yā)的购房(fáng)、服务性需求得以释放(fàng)；另一方面，国内复工复产加快推进，保(bǎo)证供给端的(de)快速恢复，是推动年初(chū)出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏(zòu)有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利释(shì)放效果转弱，随着未来海(hǎi)外(wài)总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和消费意(yì)愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确定性进(jìn)一步(bù)增强(qiáng)，交通、住(zhù)宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐等(děng)服务消费，以及家电、家具、纺服等可选消(xiāo)费(fèi)景气度均有望提升。

　　从一(yī)季度居民收入和消费数据看，居民(mín)收入增速提升(shēng)，消费倾向开始回升(shēng)，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年为基期的(de)复合增速看(kàn)，今年一(yī)季度，全国居民人均可支配(pèi)收入增速(sù)提升(shēng)至6.4％，高于去年四(sì)季度的5.6％，居(jū)民(mín)人均消(xiāo)费支出增(zēng)速(sù)提升至5.0％，高于去(qù)年四(sì)季度的3.0％。一季度居民(mín)平均(jūn)消费倾(qīng)向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但距(jù)离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距(jù)。未来随着服(fú)务业恢复持续向好，有望带动相关就业岗(gǎng)位加快恢复，进一步提(tí)振居(jū)民消(xiāo)费意愿(yuàn)。

　　从居(jū)民存贷(dài)款数据看，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，消费和投资信心正(zhèng)在筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民新增(zēng)存款(kuǎn)同(tóng)比增(zēng)量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元(yuán)的(de)月均同比增量。从贷款数据看，3月居民部门(mén)新增净融资同比(bǐ)多增4859亿元(yuán)，其中，短期(qī)信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信(xìn)贷同比多增2613亿元(yuán)。居民部门新增净融资连续2个月维持(chí)同比扩张，指向居民预期可(kě)能正在筑(zhù)底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势头开(kāi)始放(fàng)缓(huǎn)。今年第一季度城(chéng)镇(zhèn)储户问卷调查结(jié)果显示，倾向于(yú)“更多(duō)储蓄”的居民(mín)占(zhàn)58.0％，比上季度(dù)减(jiǎn)少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多(duō)消费”和“更多投资(zī)”的居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿降低、消费(fèi)和投资(zī)意愿提升(shēng)。

　　二(èr)是，产(chǎn)业升级路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行业(yè)设(shè)备投资更新(xīn)，有望(wàng)推动中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制造景(jǐng)气(qì)度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出口数据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推进外(wài)，也受益(yì)于RCEP政策红利(lì)持(chí)续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势(shì)增强。今年在(zài)海外总需求(qiú)回落(luò)背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸(mào)易(yì)往来加强、以及新能源产品优(yōu)势强化，有望维持(chí)装(zhuāng)备制造领域出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企业盈(yíng)利下滑(huá)和库存(cún)高位，对制造业投资扩(kuò)产造成(chéng)一(yī)定压力。但随着下游消费稳(wěn)步修(xiū)复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造(zào)业(yè)企业盈利有望向上修复。目前看(kàn)，电气机械等装(zhuāng)备制造业去库进程已进入下(xià)半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设(shè)备产成品库存增(zēng)速呈(chéng)现触(chù)底反弹。随着需(xū)求回暖、盈利修复(fù)，企业(yè)将从主动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主动补库(kù)，设备投(tóu)资(zī)需(xū)求将(jiāng)随之提升(shēng)。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融(róng)与流动(dòng)性数据：各国国债收益率多数(shù)上行

　　美国(guó)10年期国债收益(yì)率(lǜ)上行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年期(qī)国(guó)债收益(yì)率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期(qī)国(guó)债收益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国(guó)债(zhài)收益(yì)率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)），英(yīng)国10年期(qī)国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益(yì)率利差收窄。本周美国10年期和2年期(qī)国债期(qī)限利(lì)差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权(quán)调(diào)整(zhěng)利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债(zhài)期权调(diào)整(zhěng)利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格(gé)普跌

　　全(quán)球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化(huà)。本周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日），欧(ōu)洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全线下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分(fēn)别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商(shāng)品(pǐn)价(jià)格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐(fá)或将继续

　　4月19日(rì)，美(měi)联储褐皮书公(gōng)布，显示(shì)近(jìn)几周(zhōu)美(měi)国经济(jì)增长陷入停滞(zhì)，通胀(zhàng)和招(zhāo)聘活动放缓，信(xìn)贷(dài)渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国(guó)总体(tǐ)经(jīng)济活动几乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不(bù)确定(dìng)性增(zēng)加和对(duì)流动性的(de)担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了贷款标准。近(jìn)期美国(guó)总(zǒng)体物价水平温和(hé)上(shàng)升，但(dàn)价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示(shì)为应对高通胀，加息步伐或(huò)将继续。4月21日，美(měi)联(lián)储(chǔ)哈克称(chēng)，需要进(jìn)一(yī)步收紧政策来应对(duì)高通(tōng)胀，加息结束(shù)后美联储将需要在一段时间内维持利(lì)率稳定。同日美联储梅斯特表(biǎo)示(shì)，预计(jì)今年(nián)货币(bì)政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或将高于5％，具体取(qǔ)决于经济和金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策(cè)会议纪(jì)要公布，绝大多(duō)数委员同(tóng)意将利(lì)率上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧(ōu)洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政(zhèng)策在(zài)降低(dī)通胀方面仍有一(yī)段路要走，一些委员(yuán)认(rèn)为整体而言(yán)通胀风险倾(qīng)向于上(shàng)行。金融(róng)市场紧张局势被视(shì)为(wèi)经济和通胀前(qián)景重大(dà)不确(què)定性的来源。然(rán)而除非形势显著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前景的(de)评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一项临时政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟(méng)拟动用430亿(yì)欧(ōu)元资金提(tí)振半导体行业，以(yǐ)将欧盟占全(quán)球(qiú)半导体制造市场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的(de)半导(dǎo)体供应(yīng)链，并(bìng)与美国和(hé)亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长(zhǎng)麦(mài)卡锡表(biǎo)示，正在推出(chū)一(yī)份债(zhài)务上限相(xiāng)关立法措施。白宫需(xū)要开始就(jiù)债务上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议院共和(hé)党(dǎng)希望提高债务上限(xiàn)并削减支出；正在推出一份债务(wù)上限相关立法措施；债务法案将设法(fǎ)收回未使用的防疫资金用于(yú)日常开(kāi)支；法案(àn)将减(jiǎn)少对国税局(jú)的拨(bō)款(kuǎn)，并结束绿(lǜ)色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美(měi)国财(cái)政部长耶伦(lún)就中美关系发表讲话，表明美国(guó)无(wú)意(yì)与中国(guó)脱钩，但(dàn)未来仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国(guó)脱钩(gōu)的努(nǔ)力都将是“灾(zāi)难性的”，美国(guó)寻求与中国建立(lì)“建设性和公平的(de)经济关系(xì)”。但“当美(měi)国利益(yì)受(shòu)到威(wēi)胁时”，美国将(jiāng)坚定地(dì)捍卫国家(jiā)安全，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶(yé)伦表(biǎo)示(shì)美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘(jí)手问题”，比如帮(bāng)助面临债务问题的新(xīn)兴市场和(hé)发(fā)展(zhǎn)中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价格(gé)环(huán)比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油价(jià)格环(huán)比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由(yóu)上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上(shàng)涨(zhǎng)，铜、铝库存(cún)同(tóng)比下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由负(fù)转正，由上月的(de)-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百分点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环(huán)比由(yóu)负转正，由上(shàng)月的(de)-5.26％转正为本(běn)月的(de)2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指(zhǐ)数环(huán)比上(shàng)升，螺纹钢价(jià)格环比下(xià)跌(diē)，库存同比下降(jiàng)

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上(shàng)升(shēng)。4月以来，全(quán)国水泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东(dōng)、中(zhōng)南(nán)、西北以及西南各区价格指数环(huán)比分(fēn)别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存同比下(xià)降，钢坯(pī)库存同(tóng)比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比(bǐ)由(yóu)正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成(chéng)交(jiāo)面积增幅缩窄，猪(zhū)价菜(cài)价下跌，水(shuǐ)果价(jià)格(gé)上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线(xiàn)、三线城(chéng)市商品房成交面(miàn)积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成(chéng)交面积(jī)跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，百城(chéng)土地供应面积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成交面(miàn)积(jī)同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下(xià)跌，水果价格(gé)上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格(gé)环比上涨0.14％至(zhì)7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量增幅扩大(dà)。4月以来，乘用(yòng)车日均零(líng)售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利(lì)率(lǜ)趋(qū)势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市(shì)场利率趋(qū)势分化，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利(lì)率(lǜ)较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率(lǜ)较(jiào)上月末下(xià)行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年期(qī)AAA+企业(yè)债(zhài)利率较上月(yuè)末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业(yè)债利(lì)率较上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提振(zhèn)消费持续回(huí)升的动力(lì)；国资委强调着(zhe)力(lì)发展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调要提振(zhèn)消费持续(xù)回升(shēng)的动力。接下来将重点做好四方面工作：一是，研究起草关于(yú)恢(huī)复和(hé)扩大消(xiāo)费的政策(cè)文件，围绕(rào)大宗消(xiāo)费、服(fú)务消费、农村消费等重点领域；二是(shì)，下(xià)大力气稳定汽(qì)车消费，大(dà)力推动新能源汽车(chē)下乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化就业、收入分(fēn)配和消费全链条良性循环促进机制；四(sì)是，研究制定关于(yú)营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召(zhào)开(kāi)扩(kuò)大会议，强调推(tuī)动国资央企着力发展实体经济特别是战略(lüè)性(xìng)新兴(xīng)产(chǎn)业。会议(yì)认为，要更好(hǎo)推(tuī)动国资央企在中国式现代化新征程中走在前列，着力(lì)提升(shēng)科技自(zì)立自强水平，提(tí)升(shēng)自主创新能力；着(zhe)力发展(zhǎn)实体经(jīng)济特别是战略性新兴产业，加快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国企改革深化提升行动组织实施，高水平参与共建(jiàn)“一(yī)带一路”。

　　4月20日(rì)，工信(xìn)部举办发(fā)布会介绍(shào)一季(jì)度工业(yè)和信息化发展状况，表示下一步将制定实施(shī)重点行业稳增长的工作(zuò)方案。一(yī)是营造(zào)良好产业发展环境，落实落(luò)细稳增长政策举(jǔ)措(cuò)，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二是推动(dòng)出口保稳提质，加大对制(zhì)造业外贸企业的支持(chí)力(lì)度，配合有关部门落(luò)实好(hǎo)稳外贸政策(cè)举措；三是促进内需加快恢复，以高质(zhì)量供(gōng)给(gěi)促进消费；四是(shì)持续增强发展动能，加快(kuài)战略(lüè)性新兴产业的(de)创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示(shì)

　　国内经济恢复(fù)力度不(bù)及预期；海外需求超预期回(huí)落。

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