来(lái)源：高瑞(ruì)东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主(zhǔ)要(yào)缘于疫后复苏红(hóng)利驱动(dòng)，表现为生产恢复推动出(chū)口形势好转，出(chū)行需(xū)求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表现看(kàn)，制(zhì)造业(yè)从去年四季度(dù)的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)向(xiàng)“量(liàng)升价跌”，企(qǐ)业或从(cóng)主动去库转(zhuǎn)向(xiàng)被(bèi)动去(qù)库。从景气(qì)度边际表现看，下(xià)游消费制造(zào)>；中游装备制(zhì)造>；上游原材料加工；服(fú)务业中，交(jiāo)通运(yùn)输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活(huó)动回暖，但距离疫情前仍有一(yī)定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲式修复放(fàng)缓、海外总需求回(huí)落(luò)预期(qī)逐(zhú)步兑现，消费(fèi)回暖和产业(yè)升级将(jiāng)成为推动下一阶段(duàn)国内经济(jì)复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业(yè)、服务(wù)业是(shì)驱(qū)动一(yī)季度经济(jì)复苏的(de)主因

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制造业，交通运(yùn)输、房地产(chǎn)等(děng)行(xíng)业(yè)景气度(dù)明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年初出口(kǒu)数据(jù)好转(zhuǎn)、服务(wù)消(xiāo)费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从制造(zào)业内部来看，今年3月，制(zhì)造业各行业景气度普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌”，指向经济(jì)复苏(sū)初期，供给端修复(fù)好于需(xū)求端，行业整(zhěng)体去(qù)库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度边(biān)际改善情况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤(méi)炭行(xíng)业景气度(dù)表现(xiàn)为高位(wèi)放缓(huǎn)。

　　下(xià)游消费制造行(xíng)业中，与出(chū)行(xíng)、地产(chǎn)后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文教(jiào)娱(yú)、烟草、家具(jù)制造(zào)行业景气(qì)度较高，部分行业表现(xiàn)为(wèi)“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制(zhì)造业行业景(jǐng)气度居中，表现(xiàn)为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度看，电气机械、专用(yòng)设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金(jīn)属(shǔ)制品>；；；通用设(shè)备、电(diàn)子(zi)设备。

　　上游原材料(liào)加工行(xíng)业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行(xíng)业库(kù)存(cún)水平(píng)偏高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌的(de)困(kùn)扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石(shí)化行(xíng)业。

　　消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升级或(huò)是推动下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济(jì)复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复苏红(hóng)利驱动(dòng)。需求方面，出行类消费快速复(fù)苏，前(qián)期积压的购房、服务消费需求得以释放；供给方面，国内复(fù)工(gōng)复产(chǎn)加快推进，生产端快速恢复，是(shì)推动年(nián)初出(chū)口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱(qū)动边际转弱(ruò)，随着未来海外(wài)总需求回落的(de)预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国内经(jīng)济增(zēng)长的线(xiàn)索，大概率来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向明显回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回(huí)暖的确定性进一(yī)步增强(qiáng)。预(yù)计(jì)交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费有望持续修复，家电、家具、纺服等与出(chū)行及地产后周期相关(guān)的可选消费也有望进(jìn)一步回暖。

　　二(èr)是，产业升级(jí)路(lù)径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新三样”产品出口优(yōu)势增强，有望维(wéi)持出口韧性；随着下(xià)游消(xiāo)费(fèi)稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业(yè)企业盈(yíng)利有望向上修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去(qù)库逐(zhú)步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求(qiú)有(yǒu)望改(gǎi)善，推动中游装备(bèi)制造(zào)景气度(dù)维持(chí)高位(wèi)。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复(fù)力度不及预(yù)期；海(hǎi)外(wài)需求超(chāo)预(yù)期回落。

　　一、节(jié)后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅(fú)明显回(huí)落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济复苏(sū)有哪些(xiē)结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏(sū)的主因(yīn)

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后复苏背景下(xià)，国(guó)内经济企稳回升。但(dàn)不同于海外国(guó)家疫(yì)后(hòu)复苏(sū)的规律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需(xū)回落(luò)、国内经(jīng)济转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的(de)过(guò)程中，因此驱(qū)动疫后经济复苏的(de)力量并不均衡，行业(yè)分化(huà)特征(zhēng)明显。因此(cǐ)，我们重点从行(xíng)业(yè)层(céng)面(miàn)，观测当前(qián)各行业景气度(dù)水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行业(yè)表(biǎo)现来看，今(jīn)年一季度制造业、交通运输业、房地产业景气度明显提升(shēng)，而(ér)建筑业景气度回(huí)落，与年初(chū)出口数(shù)据好转、服务(wù)消费快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年份的(de)复合增(zēng)速，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今年一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全(quán)年增(zēng)速，与(yǔ)近年来(lái)加快建设农业强(qiáng)国，推进农业农(nóng)村现代(dài)化(huà)的(de)目(mù)标(biāo)有关。

　　今年一季度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快(kuài)复苏，增加值增速(sù)提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去年下(xià)半年(nián)之后外需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民商品消(xiāo)费恢复偏(piān)慢有关。而建筑(zhù)业景气度明显回(huí)落，增加值(zhí)增速回(huí)落至1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地产新开工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度第(dì)三产(chǎn)业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于(yú)居民出行活动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓(cāng)储和邮政业增(zēng)加值增速(sù)明显提升，自去(qù)年四季(jì)度的(de)3.4％升至(zhì)5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年(nián)全年增速；住(zhù)宿(sù)和餐饮业增加值增速小幅回升，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情三年来的平均增(zēng)速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向(xiàng)供给水平恢(huī)复较慢。而受(shòu)益于新房和(hé)二手房(fáng)销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今(jīn)年一(yī)季度房地产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化(huà)，中下游改善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用(yòng)量（各行(xíng)业工业增加值增(zēng)速）与价格（各行业工(gōng)业品价格(gé)增速(sù)）分(fēn)别作为供需(xū)的衡量(liàng)指标。主要选取28个(gè)主要行业自2019年(nián)以来的(de)月度数据，首先将各行(xíng)业增加值增速调整为(wèi)以2019年为基期的复合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增加值(zhí)增速(sù)和PPI增速的分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平，通(tōng)过对比2022年(nián)12月和(hé)2023年3月的分位数水平，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今年(nián)3月，制(zhì)造(zào)业各行业(yè)景气度出现(xiàn)普遍回暖，多(duō)数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期(qī)，供给端修复好于(yú)需求端，行(xíng)业整(zhěng)体去库(kù)进程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气度呈现(xiàn)高位放(fàng)缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后周期相关的行业景(jǐng)气(qì)度(dù)最高，部分(fēn)行业步(bù)入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相关的(de)，酒饮料(liào)茶(chá)、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱乐(lè)的量(liàng)价(jià)分位(wèi)数水平均处在高(gāo)景气度区间，烟(yān)草(cǎo)、家具制造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度有所回落(luò)，农(nóng)副(fù)加(jiā)工行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食品制造行业表(biǎo)现为“量升价跌”，二(èr)者(zhě)价格(gé)下跌主要与高库存(cún)水平有关，今年2月，库(kù)存同比均处在2016年以来(lái)90％以上分位数(shù)水平(píng)；而随着(zhe)防疫需求的降温，医药制造业景气度(dù)有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，均表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与原材(cái)料成本下跌有关，另一方(fāng)面，也(yě)与年初外(wài)需表现好于内(nèi)需，部(bù)分行业仍在去(qù)库进程有关。其中，电气机(jī)械、专(zhuān)用设(shè)备、运输设(shè)备(bèi)工业增加(jiā)值增速改善(shàn)幅度最大，受益(yì)于(yú)国内(nèi)产业升级(jí)、出口优势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车制造、金属制(zhì)品，改善幅度最弱的是通用设备(bèi)、电子设备，与房地产新开工强度较弱、消费电(diàn)子行(xíng)业(yè)周(zhōu)期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景(jǐng)气度改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存(cún)水平偏高，多数行业仍受(shòu)制于(yú)价格下跌的(de)困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。其(qí)中，有色(sè)金属(shǔ)行(xíng)业生产端(duān)改善幅度(dù)最大(dà)，3月增加值增速(sù)位于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但受全球大宗商品(pǐn)下行周期影(yǐng)响(xiǎng)，价格(gé)依(yī)旧承压；随(suí)着年初建筑业(yè)施工回暖，相关的黑色(sè)金属、非(fēi)金(jīn)属制品景气度提升(shēng)，但由于(yú)库存(cún)水(shuǐ)平(píng)偏高(gāo)，价格(gé)仍处在(zài)下(xià)跌区间，拖(tuō)累整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石(shí)化链条行(xíng)业生产水平普(pǔ)遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处在50％以下(xià)的景气(qì)度偏(piān)低区(qū)间，今年由于能(néng)源危(wēi)机(jī)缓解，产品价格(gé)相(xiāng)较去年同期也(yě)出现(xiàn)普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭开采景气(qì)度仍处(chù)在高位(wèi)，但(dàn)出现边际放缓，生产(chǎn)及价格水(shuǐ)平同步回落(luò)。这与去年以来行(xíng)业产能持续扩张(zhāng)有关，今年(nián)2月，煤(méi)炭开采产成品库(kù)存同(tóng)比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产(chǎn)业(yè)升级或(huò)是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复(fù)苏主要受益于(yú)疫后复苏红利。一方(fāng)面，消费(fèi)场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积(jī)压的(de)购(gòu)房、服务性需求得以释放；另一方(fāng)面，国内复工复产(chǎn)加(jiā)快推(tuī)进，保证(zhèng)供给(gěi)端的(de)快速恢复，是推(tuī)动年初出口数据好转(zhuǎn)的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有所放缓，指向疫后(hòu)红利释放(fàng)效(xiào)果转弱，随着未来海(hǎi)外总需求回(huí)落的预期逐步兑现(xiàn)，后续(xù)驱动国内经济(jì)增长的(de)线索，大概(gài)率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，随着居民收(shōu)入(rù)提升(shēng)和消费意(yì)愿改善，未(wèi)来(lái)消费(fèi)回暖的确定性进一步增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费(fèi)，以及家电、家具、纺服(fú)等可选(xuǎn)消费景(jǐng)气度均有(yǒu)望提升。

　　从一季度(dù)居民(mín)收入和消费数(shù)据看，居(jū)民收入增速提(tí)升(shēng)，消(xiāo)费倾向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未修复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基期的复合增速(sù)看(kàn)，今(jīn)年一季度(dù)，全(quán)国居民人均可支配收入(rù)增速提升至(zhì)6.4％，高于去(qù)年四季度的5.6％，居(jū)民人均消费支(zhī)出增速提(tí)升至5.0％，高(gāo)于(yú)去年(nián)四(sì)季(jì)度的3.0％。一(yī)季(jì)度居民(mín)平(píng)均消费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着服务(wù)业恢复持续向好，有(yǒu)望(wàng)带动(dòng)相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资(zī)信心正(zhèng)在筑底。今年以(yǐ)来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存(cún)款数据看，3月居民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增(zēng)量(liàng)。从贷(dài)款数据看，3月居(jū)民部门新增净融资同比多增(zēng)4859亿元，其中，短期(qī)信贷同比多(duō)增2246亿元，中长(zhǎng)期信贷同比多(duō)增2613亿元。居民部门新(xīn)增净(jìng)融资连续2个月维持同比扩(kuò)张，指向居民预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放(fàng)缓(huǎn)。今(jīn)年第一季度城镇储户问(wèn)卷调(diào)查(chá)结(jié)果显(xiǎn)示(shì)，倾向于“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上(shàng)季度减(jiǎn)少3.8个百分(fēn)点(diǎn)；倾向于“更(gèng)多(duō)消费(fèi)”和“更多投资”的居(jū)民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿(yuàn)降低、消(xiāo)费(fèi)和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升(shēng)级(jí)路径(jìng)驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，以(yǐ)及相关行业设备投资更新，有望推动(dòng)中游(yóu)装备制造景(jǐng)气(qì)度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国(guó)内(nèi)出口数据回暖，除(chú)与欧美(měi)供需缺口短期(qī)走阔、国内复工复产加快推(tuī)进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释(shì)放，以(yǐ)及汽车和“新三(sān)样”产品(pǐn)出口(kǒu)优(yōu)势(shì)增强。今年(nián)在(zài)海(hǎi)外总需求回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势(shì)强化，有望维持装备(bèi)制(zhì)造(zào)领域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另一(yī)方(fāng)面，企业盈利(lì)下滑和库存(cún)高位，对制造业投资扩产造(zào)成一定压力。但随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业(yè)企业盈利(lì)有望向上修复。目前(qián)看，电气机械等装备制造(zào)业去库(kù)进程(chéng)已(yǐ)进入(rù)下半场，今(jīn)年1-2月专用设(shè)备、通用设(shè)备产(chǎn)成品库存(cún)增(zēng)速呈现触(chù)底反弹(dàn)。随着需求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐(zhú)步转向被动去库、主动(dòng)补(bǔ)库，设备投资需求将随之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动性数据(jù)：各国国(guó)债(zhài)收益率多(duō)数上(shàng)行(xíng)

　　美国10年(nián)期(qī)国债收益(yì)率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国(guó)债收益率3.57％，较上周末(mò)上行(xíng)5BP，其中通胀(zhàng)预期较上周下(xià)行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期(qī)国(guó)债收(shōu)益(yì)率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期(qī)国(guó)债收益(yì)率较(jiào)上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收益率利差(chà)收窄。本(běn)周美(měi)国10年期(qī)和2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国(guó)AAA级企业期权调整(zhěng)利差较上周末持平(píng)为(wèi)0.55％，美国(guó)高收(shōu)益债期(qī)权调(diào)整利差较上周末(mò)上行(xíng)11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市(shì)涨跌分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌(diē)分(fēn)化(huà)。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌，标普500、道(dào)琼斯工业指数(shù)、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普2撒贝宁个人资料简历00、韩国(guó)综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌。其(qí)中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹(wén)钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美(měi)欧加息步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近几周(zhōu)美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活(huó)动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济(jì)活动几(jǐ)乎没(méi)有变化，几个辖区指出在不(bù)确(què)定性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美国总体物价水平温和上升(shēng)，但(dàn)价格上涨速度或(huò)有所放缓。

　　美(měi)联储官(guān)员表示(shì)为应对高(gāo)通胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需要(yào)进(jìn)一步收紧政(zhèng)策来应(yīng)对(duì)高通胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一段时间内维(wéi)持利率稳定(dìng)。同日美联储梅斯特表示(shì)，预计今年货币政策将需(xū)要(yào)进一步进入限(xiàn)制(zhì)性区域(yù)，终(zhōng)端(duān)利率或将高于(yú)5％，具体(tǐ)取决于经济和金融形势(shì)的(de)发展。

　　欧洲央行货币政策会议(yì)纪要公布(bù)，绝大多数委员同意(yì)将利率(lǜ)上调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货(huò)币政策在降低通胀(zhàng)方面(miàn)仍有一(yī)段路(lù)要(yào)走，一些委员(yuán)认为整体(tǐ)而言通胀(zhàng)风险倾向于上行。金融市场紧(jǐn)张局(jú)势(shì)被视为经济和通胀前景重(zhòng)大不确定(dìng)性的来源。然而除非(fēi)形势(shì)显著(zhù)恶(è)化，否则金融市场的(de)紧(jǐn)张局势不(bù)太可(kě)能(néng)从根本上改变欧(ōu)洲(zhōu)央行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强(qiáng)调(diào)美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事(shì)会(huì)和欧洲议会通过了(le)一项临时(shí)政(zhèng)治协(xié)议(yì)，就涉及(jí)430亿(yì)欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资金提振半导体行(xíng)业，以(yǐ)将欧盟占全(quán)球半导体制(zhì)造市(shì)场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯片(piàn)制(zhì)造工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众(zhòng)议院议(yì)长麦卡锡表示，正在推(tuī)出一份债务上限相(xiāng)关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就(jiù)债务上限进行谈(tán)判；众议院共和党(dǎng)希(xī)望提高(gāo)债务上限并削减支出；正在推出一份债务上限相(xiāng)关立法措施；债务(wù)法案将设(shè)法(fǎ)收回未(wèi)使用的防疫(yì)资金用于日(rì)常开支；法案将减少对国税局的拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就(jiù)中美关(guān)系发(fā)表讲话(huà)，表明美国无意与中国(guó)脱钩(gōu)，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难(nán)性(xìng)的”，美国寻求与中(zhōng)国(guó)建立“建设性(xìng)和公平的经济关系(xì)”。但“当(dāng)美国(guó)利益受到威胁时”，美国(guó)将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺(xī)牲中美关系为代(dài)价。在国际关(guān)系中(zhōng)，耶伦表示(shì)美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如(rú)帮助(zhù)面临债务问(wèn)题的新兴市场和发(fā)展(zhǎn)中国家(jiā)等。

　　三、国(guó)内观(guān)察

　　3.1上(shàng)游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格环(huán)比(bǐ)上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上涨，铜(tóng)、铝库(kù)存(cún)同比下降。2023年4月以来(lái)，铜价(jià)环(huán)比(bǐ)上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月(yuè)的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同(tóng)比下(xià)降

　　水泥价格指数(shù)环比上(shàng)升。4月(yuè)以来，全(quán)国(guó)水泥价格指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华东、中南、西北以及(jí)西(xī)南(nán)各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢(gāng)坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹钢价(jià)格环比由(yóu)正转负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺(luó)纹钢(gāng)库存同(tóng)比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯(pī)库存(cún)同(tóng)比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增幅缩(suō)窄，猪(zhū)价菜价(jià)下跌，水果价(jià)格(gé)上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积(jī)上(shàng)涨64.71％，增幅缩(suō)窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线、三线城(chéng)市(shì)商品房成(chéng)交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面积(jī)跌幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应(yīng)面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果价格(gé)上(shàng)涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，猪肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅相对上月扩大2.6个百(bǎi)分(fēn)点。蔬(shū)菜价格环比下(xià)跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点(diǎn)。水果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零售(shòu)销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘(chéng)用车日(rì)均零售销(xiāo)量同(tóng)比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销(xiāo)量同比(bǐ)增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币市场利率趋(qū)势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市(shì)场利率趋势分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年(nián)4月(yuè)以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提振消费(fèi)持续(xù)回升的动力；国资委强(qiáng)调(diào)着(zhe)力发展(zhǎn)战(zhàn)略性新(xīn)兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革(gé)委举行(xíng)4月份新(xīn)闻发布会，强调要提(tí)振消(xiāo)费持(chí)续(xù)回升的动力。接下(xià)来将重(zhòng)点做好四(sì)方面工作：一是(shì)，研究起草(cǎo)关(guān)于恢复(fù)和扩大消(xiāo)费的政策文件，围绕大宗消费(fèi)、服务消费、农村(cūn)消费等重点领域；二是，下(xià)大力气稳定(dìng)汽车(chē)消费，大力推动(dòng)新(xīn)能源汽车下乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关方面优化就业、收入(rù)分配和(hé)消(xiāo)费全链条良性循环促进机制；四是，研(yán)究(jiū)制定关于营造放心消(xiāo)费环境的(de)政策(cè)文件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召(zhào)开扩大(dà)会议，强(qiáng)调推动国资央(yāng)企着力发展实体经济特别(bié)是战略性新兴产(chǎn)业。会议认(rèn)为，要(yào)更好推动(dòng)国(guó)资央企在中国式现代化新(xīn)征(zhēng)程中走在前列(liè)，着力提升科技自立自(zì)强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着力(lì)发展实(shí)体经济特别(bié)是战略性(xìng)新兴(xīng)产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系建设(shè)；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工信部举(jǔ)办发布会介绍一季度工(gōng)业和信(xìn)息化发展状(zhuàng)况，表示下(xià)一步将制(zhì)定(dìng)实施重点行(xíng)业稳(wěn)增长的(de)工作方(fāng)案。一是营(yíng)造(zào)良好产(chǎn)业(yè)发展环境，落实落细稳增长政策举措，抓(zhuā)实抓细部省协作、部门协(xié)同；二是推动出口保稳提质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配合有关部门(mén)落实好(hǎo)稳外贸政(zhèng)策举措(cuò)；三是促进内需加(jiā)快恢复，以高(gāo)质量供给促进消费(fèi)；四是持续增强发展动能，加快战(zhàn)略性新(xīn)兴产业的(de)创(chuàng)新发展。

　　四(sì)、财经(jīng)日历(lì)

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济(jì)恢复(fù)力(lì)度不及预期；海外(wài)需(xū)求超预期回(huí)落。

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