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　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分化(huà)、与终(zhōng)端需求相关的服务业延续涨价

　　物价作为(wèi)经济表现(xiàn)的滞后指标，在经济复苏早期(qī)多表(biǎo)现相对低迷、实(shí)属常态。传统周期下，经济的周期性波动，主要(yào)由需求端驱动，物价作为经济的滞后指标，表现出明显的(de)周(zhōu)期性波动。经验显示，CPI等物价指标，与(yǔ)经济(jì)走(zǒu)势大体类似，一般滞后经济表现2个季(jì)度(dù)左(zuǒ)右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现(xiàn)一度(dù)相(xiāng)对(duì)低(dī)迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低位、主(zhǔ)要(yào)缘于供给(gěi)端影响和外(wài)需拖累部分商品价格(gé)回落等(děng)。年初以来(lái)，CPI同(tóng)比(bǐ)持续(xù)回落(luò)至4月的(de)0.1％，拖累主要来自于食(shí)品和非食(shí)品中的商品(pǐn)、不完全由需求主导(dǎo)。其中，猪肉(ròu)、鲜菜供给(gěi)充足，价(jià)格回落成为拖累食品同比自年初的6.2％回(huí)落至4月的0.4％；非食品中，原油等(děng)国际(jì)定价的(de)大宗商(shāng)品(pǐn)价格回落(luò)，带动交通(tōng)工具用燃料(liào)等分(fēn)项环比延续低于季节性，部分耐用品(pǐn)价格(gé)回落也有拖累、与(yǔ)相关(guān)原(yuán)材料成本(běn)压力缓解等有关。

　　需(xū)求修(xiū)复较早的领域、线下消费相关的(de)商品和服务，在价(jià)格(gé)上已有连续体现(xiàn)。终端需求回暖在4月CPI中进一(yī)步凸(tū)显(xiǎn)，其(qí)中，CPI服务(wù)同(tóng)比、CPI其(qí)他商品服务同比自年初以来明(míng)显回升、分别至(zhì)4月的3.5％和1％。终端需(xū)求(qiú)回暖(nuǎn)带动部分(fēn)中上游(yóu)行业(yè)涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教(jiào)娱制造业(yè)价(jià)格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步(bù)回升。线(xiàn)下消(xiāo)费活动持续改善等或带(dài)动内(nèi)生动(dòng)能逐步增强，对(duì)价格的(de)支撑仍(réng)在逐步(bù)显现。叠加基(jī)数(shù)贡献、及部分商品价格回落拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常(cháng)规跟踪(zōng)：CPI涨幅回(huí)落，生产资料拖(tuō)累PPI低预期、原油(yóu)链等(děng)拖累(lèi)延续

　　CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落、主因基(jī)数拖(tuō)累(lèi)明显。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅(fú)回(huí)落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于(yú)预期的(de)0.4％，其(qí)中，翘尾因(yīn)素较上月回落(luò)0.4个百分(fēn)点至0.4％；环(huán)比降幅收窄(zhǎi)0.2个百(bǎi)分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比持(chí)平(píng)于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品环比降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非(fēi)食品(pǐn)环比(bǐ)由平(píng)转涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜菜环(huán)比(bǐ)拖累明显，猪(zhū)肉(ròu)环比降(jiàng)幅收窄，文教娱(yú)等服(fú)务项涨价延续。食品环比中，鲜菜和鲜(xiān)果大量上(shàng)市，价(jià)格分别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能充足，叠加消费淡季影(yǐng)响，猪(zhū)肉价格下降3.8％、降幅(fú)收窄(zhǎi)0.4个百分点(diǎn)。非(fēi)食品环比中，原(yuán)油价格回(huí)落拖累CPI交(jiāo)通(tōng)通(tōng)信项环比延续低位(wèi)、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明显上涨，分(fēn)别(bié)较上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因生(shēng)产(chǎn)资(zī)料(liào)拖累，生活资料韧性延续。4月，PPI同(tóng)比降幅扩(kuò)大1.1个(gè)百分点至(zhì)-3.6％，环比由(yóu)平转(zhuǎn)降至-0.5％。大类环(huán)比(bǐ)中，生产资(zī)料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖累明显(xiǎn)、原材料(liào)和(hé)加工工业亦有走(zǒu)弱；生活资料环(huán)比走平、上月为(wèi)-0.3％，除食品(pǐn)外(wài)环比延续(xù)回落外，衣着、一般日用品环比(bǐ)由负转正，耐用消费品(pǐn)降幅收窄(zhǎi)。

　　分行业来看，原(yuán)油等(80寸电视尺寸长宽多少děng)上(shàng)游原材(cái)料链条相关价格回落，与线下消费相关的中下游行业价格回升。4月(yuè)，多数行业环比价格回落、上游原材(cái)料(liào)链条(tiáo)尤其明显。煤炭开采、石油(yóu)加工、燃气供应环比延续回落(luò)、降幅(fú)均在1.9个百分点以上，汽车制造、通(tōng)信制造(zào)等(děng)部分中下游制造业价格有(yǒu)所回落(luò)，但文教娱制品等靠近(jìn)终端制造业价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅(fú)反弹。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证(zhèng)券研(yán)究报告：《通缩是(shì)个伪命题》

　　对外(wài)发布(bù)时间：2023年(nián)05月11日

　　报(bào)告发布机(jī)构(gòu)：国(guó)金证券股份(fèn)有限公(gōng)司(sī)

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