“现(xiàn)在的房地产很(hěn)难再出现像(xiàng)过(guò)去十年的系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人、首(shǒu)席经(jīng)济学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产(chǎn)行业分(fēn)化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上海(hǎi)利檀投(tóu)资董事长陈昊(hào)扬向《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，从行业来(lái)看，无论(lùn)是业绩，还(hái)是估值，房地(dì)产都已经双(shuāng)杀到(dào)了(le)最底(dǐ)部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再(zài)往下的空(kōng)间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参(cān)考

　　那么如何寻(xún)找房地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公(gōng)司出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足以(yǐ)下三个基(jī)准：有(yǒu)大的(de)国资背景的、杠杆率较低(dī)的(de)、此前没有踩(cǎi)过红线的(de)。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年房地产的开发资(zī)金来(lái)源，可以发现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的(de)主要资金来(lái)源来(lái)自新盘(pán)的销售。但今年新房的(de)销(xiāo)售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其(qí)实(shí)主要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相(xiāng)对比较困难(nán)，所以(yǐ)整个(gè)行业出(chū)现(xiàn)了一个很明显的(de)分化，无论是在(zài)销售(shòu)，还是融(róng)资等各个方面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在(zài)有国资背景(jǐng)的(de)房企(qǐ)在资(zī)本市场(chǎng)表(biǎo)现相对较好，但没有国(guó)资背(bèi)景(jǐng)的民(mín)营房(fáng)企股价大多表现很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊扬则(zé)向(xiàng)《红(hóng)周刊(kān)》表示，在(zài)房地产(chǎn)行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具(jù)体到如(rú)何挖掘，我们会(huì)特别(bié)重视企业的成本优势(shì)，更(gèng)具体一(yī)点，就是它(tā)的(de)净借贷水平（净负(fù)债(zhài)率）是不是行业内的(de)最低水(shuǐ)平(píng)；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否是行业内(nèi)最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最(zuì)低的；这些都是我们看重的一家房企的(de)综合成(chéng)本。

　　需要(yào)注(zhù)意的是，能够同时(shí)满足上(shàng)述条件的房(fáng)企并不多。即便是(shì)在国央企中，仍有部分房企(qǐ)出现了“三(sān)道(dào)红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截(jié)至(zhì)2022年末，天(tiān)房发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发(fā)展、光明地产、云南(nán)城投(tóu)、首开股(gǔ)份(fèn)、珠江(jiāng)股份(fèn)、城投控股等国央企房企也(yě)踩了“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张(zhāng)房企(qǐ)

　　需警惕其(qí)重蹈覆(fù)辙

　　不(bù)难看出，即便是有着(zhe)较(jiào)稳健特色的国央(yāng)企房(fáng)企(qǐ)，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康(kāng)的仍(réng)是少数。而(ér)更加值得注意的是(shì)，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方国(guó)企开(kāi)始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考验着国(guó)央企的资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩(kuò)张速(sù)度的(de)张弛(chí)有(yǒu)度尤为重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于(yú)激进的扩(kuò)张拿(ná)地节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前的(de)高杠杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进(jìn)行举(jǔ)例，它(tā)从2018年(nián)开始(shǐ)到2021年(nián)，连续(xù)4年的(de)净借贷比例都维持(chí)在(zài)33％左(zuǒ)右，完(wán)全(quán)没有增加杠杆(gān)比例(lì)。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会来了，其开(kāi)始(shǐ)在一线(xiàn)城市进行大举(jǔ)拿地，净负债率也由此前(qián)的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之(zhī)一(yī)。与此同时，该房企新购入地块也实现了快速的开盘(pán)利用率，预计今年会有(yǒ倒装句是什么意思举例 语文，倒装句是什么意思举例u)更(gèng)多的楼盘入(rù)市(shì)。像这类企业就符(fú)合“最后的赢家”的(de)特点(diǎn)。一(yī)方(fāng)面(miàn)，在于它本身储备(bèi)了很多(duō)弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线(xiàn)城市，另外一半也主要集中在(zài)强(qiáng)二线和二(èr)线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是(shì)有节(jié)制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些(xiē)房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企(qǐ)业的(de)影子。虽然(rán)说，见到机会时要出手(shǒu)，但出(chū)手的(de)章(zhāng)法(fǎ)仍要小心，如(rú)果负债(zhài)率扩张得(dé)太快，但未来(lái)的两(liǎng)年市场没有想象得那(nà)么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那(nà)么如何(hé)来衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张速度(dù)是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要还是看(kàn)房(fáng)企(qǐ)的净负债率(lǜ)水平，在(zài)我看(kàn)来，这个比例如果超过(guò)60％，就是扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地产行业的复苏速度并没有那么快，所以要(yào)规避公司净(jìng)负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积(jī)极的(de)房(fáng)企梳理发现，中(zhōng)交(jiāo)地产、中国(guó)金茂、华发(fā)股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等房企2022年(nián)净(jìng)负(fù)债率都在60％之上。其中(zhōng)，中(zhōng)交地产净(jìng)负(fù)债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对比的是，华润(rùn)置地、中国海(hǎi)外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集(jí)团等(děng)房企在践行较积极的拿地策略的(de)同时(shí)，也较好(hǎo)地控制了公司的扩(kuò)张速度(dù)与(yǔ)净负债率水(shuǐ)平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民(mín)营(yíng)房企

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际上，倒装句是什么意思举例 语文，倒装句是什么意思举例他们是以(yǐ)同一筛选标(biāo)准(zhǔn)来看国央(yāng)企与民营房(fáng)企(qǐ)，但在各维(wéi)度(dù)的实际表现上，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成本(běn)更低，融资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到(dào)想融就融，这样，国央(yāng)企自(zì)然而然(rán)就具(jù)有天然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房(fáng)企(qǐ)，机构更倒装句是什么意思举例 语文，倒装句是什么意思举例加看好(hǎo)国央企，但这(zhè)也(yě)并不意味着，民(mín)营企业中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少数民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通股(gǔ)东中新(xīn)进了“中国工(gōng)商(shāng)银行股份有限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵(líng)活配置(zhì)混合型(xíng)证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全国社保基金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴(bā)马资产管理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集团。根据一(yī)季报，该资产公司(sī)的(de)几只产品合计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受(shòu)青睐，和其自(zì)身的基本面表现存(cún)在(zài)一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年(nián)时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集(jí)团仍是(shì)表现(xiàn)出较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现等多维度(dù)都表(biǎo)现了较(jiào)强的增长势(shì)头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集(jí)团扣非(fēi)归母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨(bīn)江集团更是实现了扣非归母净(jìng)利润(rùn)5.41亿元(yuán)，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩的持续增(zēng)长，和(hé)滨江集(jí)团扎根杭州的战略(lüè)布(bù)局(jú)关系(xì)密切。根据2022年年(nián)报，滨江集(jí)团(tuán)有近七(qī)成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房企(qǐ)销售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨江集(jí)团在(zài)杭州的土储补充(chōng)同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的(de)较突出表现，也(yě)让(ràng)滨(bīn)江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团的(de)房企(qǐ)排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房(fáng)企(qǐ)第(dì)九位。

　　值得注意的(de)是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻了(le)超一(yī)倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是(shì)迎(yíng)来多家机(jī)构的集中调研。滨江集团发(fā)布公告表(biǎo)示，公司(sī)于5月(yuè)10日接受了信达证券、金鹰基(jī)金、建信(xìn)养老、新(xīn)华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道(dào)

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际(jì)上房地产(chǎn)开发只是房地产产业链上的中游环节，其上游(yóu)主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而下游应用行业主要(yào)包括中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发环(huán)节与上游(yóu)材(cái)料端息(xī)息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游不(bù)被(bèi)看好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业在进入存量房时代，所以对地产产业链(liàn)，尤其是偏消(xiāo)费属性的(de)家装(zhuāng)家居领(lǐng)域，我们相(xiāng)对(duì)看好，因为(wèi)居民保有的(de)住(zhù)房(fáng)规(guī)模越来越大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新的需求也(yě)会越(yuè)来越多。美国过(guò)去的数(shù)据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家(jiā)具消费(fèi)的增长(zhǎng)却(què)一直都很好。对于地产产业(yè)链，我(wǒ)们相对(duì)看好和内装相关的行业，例如消费建材(cái)、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而(ér)根据(jù)《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细分中相关赛道龙头年内表现的统(tǒng)计，目前暂居(jū)前(qián)两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是富(fù)安娜和水星家纺，特(tè)别是前者(zhě)在(zài)月线连收七根阳线的基(jī)础上，年(nián)内迄(qì)今(jīn)涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要(yào)从事(shì)纺织家居(jū)、睡眠家(jiā)居、生活类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品牌(pái)。第一季度报告显示，报告期内，富安(ān)娜实现营业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公(gōng)司一季报(bào)的十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东(dōng)来看，能够发现(xiàn)该股(gǔ)早已成为基金重(zhòng)仓股的天下，彼时(shí)包括公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜(qián)力(lì)价值、工(gōng)银瑞信(xìn)灵(líng)动(dòng)价值、宝盈新(xīn)价值和私募(mù)的明河2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据了半壁江山(shān)。需要(yào)强(qiáng)调的是，中(zhōng)欧的两(liǎng)只基金都是价(jià)值派基(jī)金经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链股票还(hái)有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消(xiāo)费复(fù)苏进(jìn)程缓慢(màn)等多因素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家居板块中年(nián)内表现最好的是志邦家居。同(tóng)一(yī)时间段(duàn)，该(gāi)股年内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收(shōu)还是归(guī)母净利润，公司都实(shí)现(xiàn)了同比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司(sī)的十(shí)大流通股股东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发(fā)现广发(fā)基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一(yī)季报(bào)中他管理的广发策(cè)略(lüè)优选和广发安宏回报均(jūn)增(zēng)加(jiā)了持股，而这两只产(chǎn)品也成(chéng)为志邦家居(jū)十大流通股股东(dōng)中仅(jǐn)有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家(jiā)居类(lèi)标(biāo)的情有独(dú)钟，在另一家赛道(dào)公司(sī)金(jīn)牌橱柜中，他(tā)管理的全(quán)部三只产品(pǐn)均登榜十大(dà)流通股股东，其也(yě)成(chéng)为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也(yě)越来越被机构(gòu)所青睐(lài)，不过这(zhè)类标的(de)大多在香(xiāng)港上(shàng)市(shì)，如何选择(zé)成为难(nán)题。对(duì)此，前(qián)述上海公募基金(jīn)经理举例分(fēn)析(xī)：“物业服务不是一个(gè)高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务为(wèi)例(lì)，它在中高端楼盘占比是比(bǐ)较(jiào)高的(de)，每年到期的合同(tóng)里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动(dòng)的(de)大部分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同周期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业(yè)里真正(zhèng)能做(zuò)到产品提价的公司很(hěn)少(shǎo)，因为物业(yè)公(gōng)司很容易一开(kāi)始(shǐ)是(shì)挣钱(qián)的，后(hòu)面因(yīn)为保(bǎo)安(ān)这些(xiē)固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没(méi)有那么满意，能做到提价难度是非常大(dà)的。但是该公司能在业(yè)内(nèi)做到到期之(zhī)后提价(jià)率比(bǐ)较高(gāo)，这跟它的(de)定位和(hé)比较好(hǎo)的(de)服务是(shì)有关系的。”他进一步强调。

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